Analisi e commento sull’andamento dell’economia italiana negli ultimi mesi e sulle conseguenze economiche del conflitto in Ucraina

Buongiorno. Il lavoro sarà articolato in due macroparti: l’analisi della situazione economica italiana ed internazionale negli ultimi mesi – l’ultima di questo genere la scrissi a [Giugno](https://www.reddit.com/r/italy/comments/o09k0s/analisi_e_commento_sullandamento_delleconomia/) – ed un’analisi sulle conseguenze del conflitto in Ucraina dal punto di vista economico, con focus per quanto concerne le materie prime. Mi propongo di condividere le notizie rilevanti e le mie conoscenze al fine di stimolare il dibattito e la discussione sui temi trattati. Avrei voluto fare più grafici per gli argomenti trattati ma purtroppo il tempo è la più scarsa delle risorse, almeno nei paesi sviluppati. Per quanto riguarda le fonti sono prese da Istat, Eurostat, Banca d’Italia ed altri enti statistici. Sono ovviamente disponibile a condividere le fonti per qualsiasi dato presentato. Le opinioni ed i commenti sono personali.

Purtroppo quest’anno è partito con la barbara invasione russa dell’Ucraina, confermando le preoccupazioni delle settimane precedenti e le previsioni dell’intelligence americana. Gli eventi delle ultime settimane hanno sicuramente esplicato la sciagura, la metastasi per il genere umano che è la Russia di Putin senza stare qui a ricordarli e il conflitto ha pesantemente modificato le prospettive internazionali, alimentato l’inflazione ed intaccato le stime di crescita in Europa.

Venerdì uscirà il dato del PIL nel primo trimestre 2022. In tutta probabilità l’economia avrà segnato una contrazione nel trimestre, non enorme ma comunque degna di attenzione. Dopodomani pubblicherò qui il dato appena sarà verrà reso pubblico dall’Istat, come cerco di fare sempre.

Un dato che risulta è come nel quarto trimestre 2021 il [PIL pro capite italiano annualizzato](https://i.imgur.com/EeThPro.png) (cioè, moltiplicando per 4 il PIL pro capite del trimestre a prezzi costanti) fosse tornato sopra 29 mila euro, appena superiore al livello del terzo trimestre 2019 e quindi al massimo dal quarto trimestre 2008. Dal grafico emergono due cose: contro le previsioni del 2020 e di inizio 2021, il recupero dei livelli pre-Covid è stato rapido, segno che la crisi Covid non abbia inciso in maniera strutturale la capacità produttiva dell’economia nazionale, a netta differenza delle due crisi precedenti; dall’altra, il PIL pro capite è ancora lontano dai valori massimi e questo aspetto non va dimenticato, ed il grafico mette in risalto la stagnazione dal 2001 al 2008, che guardando invece all’andamento del PIL sembra meno grave grazie alla coeva crescita della popolazione.

A proposito, il PIL italiano al quarto trimestre 2021 era inferiore dell’1,06% rispetto al terzo trimestre 2019 (terzo, perché il quarto si chiuse con una contrazione). Com’è possibile che il PIL pro capite sia invece (appena) superiore, o se non altro uguale? Perché vi è stato un analogo calo della popolazione residente, come dimostra questo [grafico](https://i.imgur.com/yFTOo0c.png). Per popolazione media s’intende la popolazione media del singolo trimestre che è usata nella contabilità nazionale in contrapposizione alla popolazione al 1° Gennaio, ad esempio. A Dicembre 2021 la popolazione italiana è tornata sotto quota 59 milioni, livello superato sul finire del 2007 grazie al forte flusso migratorio degli anni 2000 che aveva invertito il trend di stagnazione della popolazione che aveva invece caratterizzato gli ultimi due decenni del secolo precedente. In molte province il calo demografico sta diventando molto pesante e ciò meriterebbe un’analisi a sé.

La [produzione manifatturiera italiana](https://i.imgur.com/2DJyFKL.png) rimane in buona salute ed in linea con i livelli pre-Covid. A Febbraio sono giunte buone nuove con un aumento congiunturale del 4% che ha sostanzialmente recuperato il calo occorso tra Dicembre e Gennaio. In quest’ultimo mese c’era stato un brusco calo, dovuto presumibilmente al fatto che Venerdì 7 Gennaio sia caduto tra l’Epifania ed il Sabato che potrebbe aver portato buona parte delle aziende a fare ponte (i ponti sono un po’ la spina nel fianco degli altrimenti buoni metodi di destagionalizzazione in quanto interessano anche giorni sulla carta lavorativi), visto il rimbalzo che poi è avvenuto il mese successivo.

Dal lato delle catene del valore rimangono molte tensioni, acuite dalla guerra, che in particolare hanno peggiorato il costo già alto dell’acciaio e dei lavorati in metallo. I semiconduttori rimangono merce scarsa, il picco della carenza è stato a Settembre/Ottobre ma ad esempio a Marzo abbiamo avuto una qualche recrudescenza; per fortuna per l’AD di General Motors la situazione è vista in miglioramento trimestre dopo trimestre, anche se il ritorno alla normalità lo si avrà solamente l’anno prossimo inoltrato quando verrà attivata nuova capacità in corso di realizzazione ora. In questo senso va accolto con entusiasmo il probabile arrivo di Intel nel nostro paese, nell’ambito del piano della Commissione Europea per espandere la produzione e la filiera in questo settore, per sviluppare questo comparto in continua crescita e ridurre la dipendenza dall’Asia. Il costo dei container finalmente sta iniziando una piccola correzione dai valore monstre dei mesi precedenti, per quanto la situazione rimanga molto sensibile, come ben spiegato da [questo articolo](https://think.ing.com/articles/container-shipping-volume-growth-calms-tariffs-remain-strong). A Marzo le aziende automobilistiche tedesche sono state ferme per almeno un paio di settimane a causa della mancanza di cablaggi elettrici prodotti dalla Leoni in Ucraina, la cui distribuzione è stata impattata dalla guerra. Ciò ha mandato in cassa integrazione 900 persone della Marelli a Tolmezzo, che produce fanali per i marchi premium tedeschi.

I consumi di gas sono divenuti un indicatore strano a cui guardare: a Febbraio a parità di giornate lavorative sono scesi del 10% rispetto a Febbraio 2021 (un calo analogo a quello di Marzo), ma la produzione manifatturiera è salita del 3,5% rispetto al mese in questione. Nei settori più impattati, come la lavorazione dei minerali non metalliferi o la metallurgia possiamo vedere un impatto dei costi energetici, ma per fortuna il buon andamento del resto dei settori industriali ha più che compensato il rallentamento dei primi. Allo stesso tempo risulta che, ai limiti del concesso dai macchinari, delle aziende abbiano provato ad efficientare il consumo di gas nel processo di produzione.

La settimana tragica per quanto concerne i costi energetici è stata la seconda di Marzo con il prezzo del gas alla borsa di Amsterdam che per qualche giorno impazzì del tutto, con un gravissimo riflesso sul PUN (prezzo unico nazionale), al quale viene acquistata l’energia elettrica all’ingrosso. Ciò impatterà sicuramente la produzione industriale di Marzo, vista le numerose fermate di acciaierie, cartiere, aziende della ceramica ecc. occorso nella settimana. Dopo un ottimo 2021 la produzione di acciaio ha accusato i rincari energetici (con numerosi fermi degli elettroforni, concentrati nella settimana sopraccitata) ed è caduta dell’8% a Marzo in Italia rispetto allo stesso mese dello scorso anno e del 12% in Germania. La buona notizia è che nelle ultime settimane i prezzi del gas e quindi del PUN sono tornati in linea coi valori pre-guerra (che erano comunque altissimi rispetto a quelli di un anno fa) dando una piccola boccata di ossigeno alle imprese energivore.

I consumi elettrici, in parte anche quelli industriali, al contrario non sembrano aver risentito troppo del fortissimo aumento delle bollette: a Marzo abbiamo avuto un aumento del 3,5% dei consumi totali di elettricità rispetto allo stesso mese del 2021. Terna registra anche i consumi di 1000 imprese industriali energivore con cui stila l’indice dei consumi elettrici industriali, a Marzo stabile sul 2021 a parità di giorni lavorativi. In questo momento le centrali termoelettriche a gas stanno lavorando a pieno regime, ben più degli ultimi anni, per compensare il calo di produzione di elettricità dovuto alla siccità al Nord che ha pressoché dimezzato la produzione idroelettrica.

Per quanto riguarda i consumi di petrolio siamo tornati ai livelli pre-Covid, in particolare al netto del cherosene per aerei che sta a sua volta recuperando mese dopo mese. A Marzo i consumi sono cresciuti del 16,6% rispetto al 2021 e sono stati del 3,9% superiori al livello di Marzo 2019, anche grazie a 2 giorni lavorativi in più, con i consumi di benzina e gasolio a trainare a crescita, segno che i prezzi altissimi dei carburanti che hanno interessato gran parte del mese passato fino al taglio delle accise non abbiano intaccato la mobilità e le attività delle imprese.

Quanto ai consumi delle famiglie, la buona notizia è che la mega ondata da Omicron che in particolare nella prima metà di Gennaio costrinse a casa tra contagi e quarantene milioni di italiani non ha avuto un effetto granché negativo per le [vendite al dettaglio](https://i.imgur.com/RVBMO4N.png), ovviamente al netto dell’inflazione. Potrebbe averlo avuto per i servizi e sicuramente a Gennaio vi è stato un calo della mobilità rispetto ai mesi precedenti, per quanto non enorme e comunque recuperato in buona parte nelle settimane successive.

Fa piacere che la nostra previsione di una rimozione pressoché totale delle restrizioni per la primavera 2022 in Europa sembra che stia venendo confermata dai fatti e ciò permetterà di iniziare il recupero, che sarà certamente diluito nel tempo, del potenziale economico ancora congelato, come il turismo intercontinentale o il settore degli eventi. In realtà dalla scorsa estate sotto il lato pandemico/restrizioni il terreno da recuperare si è fatto per fortuna rarefatto, grazie all’allentamento delle restrizioni ed alla campagna vaccinale che ha permesso alla fascia di popolazione anziana o fragile di tornare a vivere, e, per quanto ci interessa qui, di contribuire all’economia in sicurezza.

Una ottima notizia è il ritorno del turismo estero in Italia. A Febbraio per la Banca d’Italia la spesa degli stranieri nel nostro paese è stata del 15% inferiore rispetto a Febbraio 2019, confermando il continuo recupero di questa e ci auguriamo di tornare ai livelli pre-Covid nella seconda metà dell’anno. Però la spesa degli italiani per viaggi all’estero è stata del 45% inferiore allo stesso mese del 2019 e ciò ha regalato all’Italia il migliore avanzo turistico per il mese di Febbraio di sempre.

L’edilizia continua la sua fortissima crescita dalla fine della prima ondata (tornata a Febbraio sui livelli di fine 2011, per quanto ancora molto lontani da quelli del 2007), così come le compravendite immobiliari ai massimi dal 2007. In realtà, il bonus 110% conta sì molto, ma fino ad un certo punto. La chiave è nel forte aumento di produttività vissuto dal settore negli ultimi trimestri. Le ristrutturazioni, che già avevano assunto un peso sempre maggiore nell’ultimo decennio dopo il crollo delle nuove costruzioni, sembrano mostrare una produttività inferiore alla media del settore, magari perché richiedono più manodopera rispetto al valore aggiunto prodotto. L’andamento della produttività suggerisce che dietro l’espansione dell’attività del settore conti molto il settore delle infrastrutture legato agli investimenti pubblici, in forte ripresa già prima della cantierizzazione delle opere previste dal PNRR.

Quanto ai conti con l’estero, l’impatto della crisi energetica è stato così grande da aver mandato in negativo negli ultimissimi mesi la bilancia commerciale nazionale (in generale le bilance di tutti i paesi importatori netti di energia sono state pesantemente colpite, tutto il contrario per chi energia la esporta, [esempio](https://i.imgur.com/gIg3kRd.png) a caso), in particolare per colpa delle importazioni di gas che secondo i dati Istat, sono passati da un costo di 22 cent per kg a Gennaio 2021 a 82 cent nel 2022. Speriamo dunque in una moderazione dei prezzi il prima possibile. La bilancia al netto degli energetici rimane molto positiva ma anch’essa intaccata dal rialzo del costo dei metalli, dei prodotti chimici ed agricoli.

Analizziamo ora l’annosa questione inflazione. L’economia statunitense si sta chiaramente surriscaldando (anche per via di enormi misure di stimolo erogate nella prima metà del 2021), ciò non avviene in Eurozona, per quanto alcuni paesi come la Germania o i Paesi Bassi siano alla piena occupazione ed abbiano tassi di inflazione di fondo spinti da ciò. La diversa performance nell’inflazione dei beni di consumo e dei servizi tra USA ed Eurozona (Italia in particolare) parla da sola. In Italia l’inflazione è arrivata al 6,8% a Marzo, ma quella di fondo (in inglese “core”, al netto dei beni energetici e del cibo non processato) è al 2,1%, il dato più basso di tutta l’UE. I costi energetici hanno decisamente un impatto sul prezzo del resto del paniere ma l’esplosione di questi distrugge domanda nel resto nell’economia e quindi paradossalmente può finire con l’essere un fenomeno deflattivo in qualche settore. L’inflazione di fondo non è un limitato aspetto del totale, per l’Italia il peso di questa nel paniere totale è di 831/1000, cioè essa comunque copre la stragrande maggioranza dei beni e servizi del paniere. Perché l’Italia ha una inflazione di fondo inferiore alla media (è così da anni) e perché c’è un tale gap col dato generale? Per la prima domanda, ciò è dovuto alla nostra scarsa dinamica salariale, con una crescita delle retribuzioni contrattuali contenuta ed inferiore all’1% da anni, in particolare quando sono bloccati gli stipendi nel pubblico. Per la seconda domanda, ciò è dovuto ai folli prezzi dell’elettricità e del gas (ed in misura minore per via dei carburanti, che seppur contando di più come peso nel paniere, vedono l’Italia presentare un aumento inferiore alla media grazie sia al maggiore peso delle tasse sul totale che rende le variazioni meno volatili sia al taglio delle accise che ha interessato in misura limitata il dato di Marzo). Il prezzo dell’elettricità è cresciuto dell’82% in Italia rispetto allo stesso mese del 2021, meno del 182% olandese m
a un po’ di più del 6% francese (tali sono i differenziali di inflazione per l’energia elettrica… i paesi col più alto peso del metano nel mix elettrico nazionale avranno i peggiori risultati). Per il gas l’aumento tendenziale in Italia è del 68,5%. Anche qui in realtà abbiamo enormi variazioni che dipendono dai contratti delle utenze a livello nazionale: andiamo dal 161,4% olandese al 5,4% svedese. Il peso dell’elettricità sul paniere italiano è di 24/1000, del gas di 23/1000, quindi assieme non arrivano ad un peso del 5%, eppure spiegano più della metà del tasso di inflazione italiano, una incidenza tra le più alte in Europa.

Negli USA a causa dell’inflazione c’è tra l’altro un enorme gap tra percezione dell’economia ed andamento fattuale di questa, come suggerito dal sentimento e dal livello di fiducia dei consumatori. Segnalo in merito questi articoli – [uno](https://messaging-custom-newsletters.nytimes.com/template/oakv2?CCPAOptOut=true&campaign_id=116&emc=edit_pk_20220125&instance_id=51230&nl=paul-krugman&productCode=PK&regi_id=59103168&segment_id=80681&te=1&uri=nyt%3A%2F%2Fnewsletter%2F9bd96088-c8e7-5a15-8d66-b849d04a5f39&user_id=8cd94f1096176dc10a313199316b004f) e [due](https://www.nytimes.com/2022/02/03/opinion/inflation-consumer-confidence.html) – di Paul Krugman che mi trovano tutto sommato d’accordo. Malgrado la stragrande maggioranza dei dati economici americani sia ottima, la fiducia dei consumatori è pessima e sembrerebbe quasi suggerire una recessione. Buona parte di questo gap è in realtà dovuto ad una scorrettissima partigianeria dovuta principalmente all’elettorato repubblicano. Prendendo per buoni [questi dati](https://civiqs.com/results/economy_us_now?uncertainty=true&annotations=true&zoomIn=true), nell’ultima rilevazione di Aprile per il 71% degli elettori repubblicani va “molto male”. A Maggio 2020, dopo la prima ondata e con la disoccupazione americana a doppia cifra, l’economia andava molto male solo per il 25% degli elettori repubblicani. Sempre per il 77% di quest’ultimi a Gennaio 2020 l’economia andava “molto bene”, malgrado l’attuale tasso di disoccupazione sia tornato a quei livelli ed i salari reali non siano comunque scesi (negli USA ovviamente), e ripetiamo non siano scesi nonostante l’alta disoccupazione del 2020 e l’attuale fiammata inflazionistica, incluso il dato di Marzo. Come detto sopra, l’inflazione pesa molto nel rendere più cupe le impressioni sull’andamento dell’economia, ma sondaggi come quello di sopra mostrano che una parte della popolazione scelga di isolarsi dalla realtà dei fatti in nome della propria ideologia. Questo fenomeno in generale, al di là di cosa ne pensino i repubblicani della propria economia, è davvero preoccupante e costituisce una minaccia per il mondo occidentale, essendo alla base anche di teorie anti-scientifiche.

Non ha senso poi, come a volte si vede fare, confrontare i tassi di interesse pluriannuali con l’inflazione del momento: se ad esempio prendessimo a riferimento un bond decennale, andrà messo a confronto con le aspettative di inflazione a 10 anni, misurate da quello che gli anglofoni chiamato “breakeven rate”, dato dalla differenza tra bond legati e quindi protetti dal tasso di inflazione e bond normali che erogano solo il rendimento nominale.

Ricordiamo, questa cosa importantissima, che il QE NON è sinonimo di stampare denaro ma è nei fatti uno swap tra titoli pubblici e riserve della banca centrale in questione (ragione del massiccio incremento dello stato patrimoniale delle banche centrali durante i QE). Gli intermediari bancari possono “stampare moneta” emettendo crediti, cosa che i QE vogliono favorire. Anche le banche centrali possono stampare moneta, emettendo nel mercato primario e monetizzando i deficit, che è la ricetta per l’iperinflazione ed è logicamente vietato dai trattati che regolano la BCE.

Detto questo, la FED dovrebbe sicuramente alzare i tassi ed è anzi in ritardo, proprio perché la FED presiede un’economia in surriscaldamento. Il livello di accessibilità delle condizioni finanziare è dato dai tassi al lungo termine, che i vari QE provano ad influenzare, ma le banche centrali hanno il controllo diretto solo sui tassi a breve termine. Con la svolta da falco, la FED è riuscita a smuovere al rialzo il decennale, e financo il tasso dei mutui trentennali che ha superato il 5% e suggerisce un imminente raffreddamento dell’altrimenti ruggente mercato immobiliare americano, che viene da ormai due anni di continue faville ed ha trasmesso tale ottimismo anche all’attività edilizia. Anche dare la colpa al QE dei crescenti prezzi delle case in giro per il mondo è discutibile. Innanzitutto, il prezzo andrebbe corretto per il costo dei mutui, che i QE contribuiscono a raffreddare. In secondo luogo, grazie alla BCE nell’ultimo decennio i tassi d’interesse in Italia sono scesi più che in Germania (lo spread è venuto riducendosi), ma in Italia i prezzi immobiliari sono scesi nel periodo, in Germania sono aumentati parecchio nel periodo. Questo suggerisce che dietro l’evoluzione dei prezzi vi siano dinamiche reali, in primis reddituali, che vanno oltre gli interventi delle banche centrali. In ultimo luogo in un po’ tutto il mondo occidentale per varie ragioni si costruisce molto meno che ad esempio negli anni ’60 e ciò ha riflessi nei prezzi. In risposta a prezzi in crescita elevata, teoria economica prescriverebbe maggiore produzione del bene in questione e maggiore concorrenza.

La BCE dovrebbe alzare i tassi? Di sicuro non come la FED, e ciò giustifica un tasso di cambio Euro/Dollaro che guardi alla parità come stiamo osservando negli ultimi giorni, causato dal mercato che sta prezzando crescenti differenziali nei tassi d’interesse. Come dicevamo l’inflazione di fondo in Europa malgrado la spinta data dai rincari energetici è ben minore che negli USA e la ragione va cercata nel differente andamento delle retribuzioni, a sua volta causato da differenti mercati del lavoro. Quello che è sicuro è che il rialzo dei tassi da parte della FED farà andare in difficoltà un bel po’ di paesi emergenti o sottosviluppati, come avvenuto a più riprese nella storia economica degli ultimi decenni: lo Sri Lanka ha annunciato il default per risparmiare valuta estera con cui pagare le importazioni di cibo che riscontra notevoli aumenti di prezzo.

La BCE intanto potrebbe alzare a 0 (dall’attuale -0,5%) il tasso sui depositi presso la banca centrale, dopodiché la palla passerà al tasso di rifinanziamento pronti contro termine. Il dibattito sul fatto che la BCE debba alzare o meno i tassi è molto duro: da un lato l’inflazione è molto alta, dall’altro è dovuta principalmente ai costi dell’energia e non ad una spirale prezzi-salari. Al tempo stesso la situazione dei conti pubblici dei paesi meridionali è ancora molto sensibile e soprattutto si rischia di alzare i tassi in un’Eurozona in rallentamento economico e sul limite della recessione, come mostrano i [dati tedeschi ZEW](https://tradingeconomics.com/germany/zew-economic-sentiment-index) sul sentimento economico.

Questa tematica si collega fortemente a quella del debito pubblico, che è al 150% del PIL a fine 2021. Nel 2022 l’Italia dovrà finanziare sul mercato un bel po’ di fabbisogno che negli ultimi due anni era stato interamente coperto dagli acquisti da parte della BCE, cosa che obbiga l’Italia a continuare la strada di riduzione del deficit: anche grazie alla crescita ben più rosea delle aspettative, il deficit è stato del 7,2% nel 2021, valore molto elevato ma inferiore all’11,8% che si stimava un anno fa. I conti pubblici sono lungi dal poter essere considerati in buona salute e ciò ha riflesso nei rendimenti e nello spread, così come nel fatto che i titoli italiani siano poco attrattivi per gli investitori internazionali. Da questa estate è in atto una rilevante fuga dai titoli pubblici italiani da parte degli attori stranieri. La ragione è da ricercare proprio nella ripartenza dell’inflazione e quindi in prospettiva della fine o quantomeno del rimodularsi degli strumenti di sostegno agli stati. A partire da Agosto (nel silenzio generale perché in effetti ciò non ha creato grandi problemi grazie al continuo sostegno della BCE, se non ad una crescita finora non troppo allarmante dello spread), vi è stato un deflusso di 76,5 miliardi di euro da parte di entità non residenti, i quali, semplificando, hanno trasferito in pancia alla BCE le loro precedenti attività e ciò ha impedito l’esplosione dei rendimenti. Tale deflusso si è posizionato per intensità tra due eventi molto rilevanti per lo spread, ovvero quelli di Marzo/Maggio 2020 (67 miliardi) e di Maggio/Dicembre 2018 (92 miliardi). A sua volta la BCE ha in pancia oltre un quarto del debito pubblico italiano, pertanto se i rendimenti dovessero aumentare notevolmente e quindi il prezzo scendere, subirebbe un ammanco di bilancio non indifferente.

La BCE ha diversi strumenti di sostegno in dotazione per l’acquisto di titoli pubblici.
L’APP, ovvero il QE normale, che per funzionare richiede una inflazione inferiore al 2%. Il PEPP, che per funzionare richiede… la pandemia ed è finito a Marzo. Poi c’è l’OMT, quest’ultimo meno conosciuto, che per funzionare richiede la Troika. Questo strumento fu quello introdotto da Draghi nel celebre “Whatever it takes” nell’estate 2012 e nei fatti è lo strumento “bomba” a disposizione della BCE che le permette di agire senza limitazione di capital key, inflazione o di cap monetari per preservare la stabilità del paese in questione e rende tecnicamente impossibili default dei paesi membri dell’Eurozona (questo il senso della frase di Draghi). Una cosa molto rilevante che non ha avuto l’attenzione che merita è che la BCE abbia menzionato ultimamente la creazione potenziale di un [nuovo strumento di sostegno](https://www.bloomberg.com/news/articles/2022-04-08/ecb-is-crafting-a-crisis-tool-to-activate-if-bond-yields-jump) ai titoli pubblici, una sorta di OMT senza le condizioni attaccate, per supportare gli stati più in difficoltà, quindi l’Italia principalmente, in un contesto di inasprimento delle condizioni finanziarie. Vedremo cosa verrà fuori.

Da segnalare ad Agosto l’accredito di 17 miliardi nelle riserve (quelli menzionati dalla Meloni come tesoretto nascosto, anche se sono diritti da convertire in denaro ed i paesi sviluppati non li spendono – generalmente sono usati dai paesi poveri per pagare le importazioni, è stato ora proposto dal primo ministro ucraino di donarne una parte per supportare la futura ricostruzione dell’Ucraina). Altrimenti il ruolo delle riserve è diminuito enormemente dall’avvento della moneta unica essendo state sostituite dal Target2 per i movimenti di capitale intra-EZ, in cui i paesi dell’Europa meridionale presentano enormi disavanzi dalla crisi dei debiti sovrani, anche se nei fatti finché si rimane nell’Euro è un disavanzo virtuale.

Una questione molto interessante e che ho notato non sia stata menzionata riguarda un indicatore econometrico chiamato deflatore del PIL, che misura la crescita dei prezzi dei settori che formano il PIL, ma non va confuso con l’inflazione dei prezzi al consumo. In Italia, nel quarto trimestre 2021, il deflatore fatto 100 il livello medio del 2015 era 105,4, il dato più basso dell’UE dopo non a caso la Grecia. In [questo grafico](https://i.imgur.com/1NIkt4w.png) il confronto con la Germania. Rispetto al quarto trimestre 2019 è cresciuto meno dell’1%, il valore più basso assieme all’Irlanda. Perché il deflatore italiano negli ultimi anni cresce meno degli altri? Principalmente per il fatto che l’inflazione domestica italiana sia minore degli altri grandi paesi europei e, negli ultimi trimestri, per il forte aumento dei prezzi all’importazione. Per quale motivo il deflatore non ingloba questi ultimi? Per una ragione intuitiva: le importazioni nel computo del PIL assumono segno negativo, ovvero vanno a sottrare il prodotto. Se i prezzi all’importazione aumentano, il PIL a prezzi correnti ne viene intaccato, ma il PIL reale no, in quanto corretto per le dinamiche di prezzo. È chiaro dunque che il deflatore non potrà contenere al suo interno la variazione dei prezzi all’importazione per garantire l’identità crescita del PIL a prezzi correnti = crescita del PIL reale + crescita del deflatore. Esso include tuttavia la dinamica dei prezzi all’esportazione. La conseguenza negativa è che quindi maggiore inflazione non sempre riduce il debito come % del PIL.

L’Italia ha vissuto nell’ultimo decennio una svalutazione interna in rapporto agli altri grandi paesi europei, che ha ridato al paese una parte delle competitività persa negli anni 2000. I detrattori di questa misura dicono che comporti ampi costi sociali (vero, ma dipende dalla sostenibilità della situazione precedente) ed invece propongono la svalutazione della valuta. Controbattiamo a questa critica portando un fulgido esempio in merito: la Turchia. Contro l’Euro la Lira Turca da Febbraio 2019 a Febbraio 2022 ha perso il 62% del valore (variazione paragonabile a confronto con altre valute importanti). Vulgata vorrebbe che le esportazioni abbiano preso il volo e le importazioni sofferto. È successo? Direi di no, guardando all’evoluzione da allora della [bilancia commerciale turca](https://tradingeconomics.com/turkey/balance-of-trade) (che era stata migliorata dalla brusca svalutazione dell’Agosto 2018 che non sto volutamente prendendo in analisi), anzi, non è più stata in grado di raggiungere un saldo attivo al netto del forte aggravio del disavanzo negli ultimi mesi a causa della bolletta energetica. E perché non è successo? Una osservazione che viene fatta è che nel mondo di oggi il prezzo conterebbe meno in quanto non si possa competere con i paesi a bassissimo costo del lavoro, a favore dell’innovazione e così via. È così? Sì ma solo in parte. Gli investimenti in R&S sono essenziali ma senza togliere alle varie problematiche strutturali che affliggono determinati paesi, la competitività di prezzo è una componente fondamentale. Possiamo arrivare a dire che la qualità superiore di un determinato bene (seppur con numerose eccezioni come i beni di lusso) possa essere prezzata, negativamente, nel prezzo di questo e quindi potremmo arrivare a dare alla qualità un valore economico. Allo stesso tempo, i paesi poveri hanno sì un bassissimo costo del lavoro, ma a fronte di un altrettanto bassissima produttività (per questo l’indicatore più importante è il costo del lavoro a confronto con la produttività), cosa che mantiene competitivi i paesi ricchi. Quello che è successo è che in Turchia i prezzi al consumo sono raddoppiati nei tre anni presi in esame, i prezzi alla produzione dell’industria addirittura quasi triplicati. Le retribuzioni semplicemente seguono il tasso d’inflazione, che significa che non vi è perdita di salario reale (perlomeno fino agli ultimi mesi) ma ciò innesca la spirale prezzi-salari e contribuisce a spingere l’inflazione turca, che solo una politica di moderazione salariale può raffreddare. Semplificando si capirà bene il problema: se la svalutazione della valuta dimezza agli stranieri il prezzo di un bene il cui prezzo in valuta domestica è però raddoppiato… siamo al punto di prima.

C’è un’altra ridente nazione per il quale tale discorso è stata ampiamente osservato? Sì ed è l’Italia. Prendiamo ad esempio le [svalutazioni](https://i.imgur.com/7Rx3eSH.png) degli anni ’70 e della prima metà degli anni ’80. Nessuna di queste diede all’Italia un sostenuto avanzo commerciale. Però l’Italia ha avuto anche un caso di svalutazione che fece il suo dovere in maniera più che efficiente. Fu l’ultima grande svalutazione, ovvero quella del 1992/1995. Perché questa funzionò? Perché la scala mobile era stata abolita e con sorprendente saggezza, le parti sociali siglarono il c.d. accordo interconfederale del Luglio 1993 che attuò una moderazione salariale e nei fatti tramutò la svalutazione valutaria in svalutazione interna. Da Agosto 1992 allo stesso mese del 1995 la produzione manifatturiera italiana crebbe del 13%, il saldo delle partite correnti passò da un deficit del 2,7% del PIL nel 1992 ad un surplus del 2,8% nel 1996 e vi fu l’ultimo sostenuto aumento della produttività vissuto dal nostro paese (dovuto anche alla perdita di numerosi posti di lavoro a bassa produttività, in particolare nel Mezzogiorno). Però comporto gravi conseguenze sociali: i salari reali furono colpiti e crollarono sia la quota salari sul PIL sia il tasso di risparmio delle famiglie.

Durante una discussione con l’ottimo u/Lahfinger avevo sviluppato [questo grafico](https://i.imgur.com/weDZbO0.png) che mostra come vi sia una discreta correlazione tra l’andamento del costo del lavoro per unità di prodotto dell’industria manifatturiera in rapporto a quello tedesco e l’andamento della produzione manifatturiera di nuovo in rapporto a quella tedesca. L’esplosione del CLUP negli anni 2000 è ascrivibile a diverse cause. Per isteresi in rapporto agli anni precedenti in cui la Lira veniva svalutata, i salari continuarono a crescere spingendo l’inflazione sopra il livello di paesi come Germania e Francia, mentre la crescita della produttività andò a zero, amplificando notevolmente l’effetto negativo della prima causa. Contemporaneamente fluirono capitali dall’estero per finanziare il crescente debito pubblico, ed altrove (specie in Spagna ed Irlanda) per finanziare le bolle immobiliari. Questa situazione fu risolta dal Governo Monti, tramite in particolare l’IMU che fu un’imposta fortemente deflattiva e recessiva. Nei fatti il fine era quello di traslare miliardi di euro dai consumi e quindi in buona parte dalle importazioni alle entrate fiscali cercando di prendere due piccioni con una fava, ovvero correggere lo squilibrio dei conti con l’estero e quello dei conti pubblici. In misura minore contribuirono la lieve austerità lato spesa ed altre misure quali il blocco degli stipendi dei dipendenti pubblici (questo in realtà fatto sotto al governo Berlusconi).

L’Italia aveva vissuto già una situazione simile, nel 1990-91. In questo biennio il cambio Lira/ECU è tenuto stabile ma l’Italia continuava a soffrire di una inflazione strutturalmente ben più alta del resto dei paesi le cui valute formavano il paniere ECU, a causa di un’errata politica dei redditi. Il risultato fu un forte aumento del tasso di cambio effettivo reale che mandò in passivo la bilancia delle partite correnti e la posizione patrimoniale netta verso l’estero. L’alto tasso di interesse reale attraeva capitali dall’estero e contribuì a finanziare la forte espansione dell’economia italiana della seconda metà degli anni ’80 ed il boom immobiliare a cavallo del 1990, il secondo più forte della storia nazionale dopo quello di metà anni 2000. Dal 1990 però l’alto tasso di cambio reale iniziava a pesare negativamente, contribuendo a fermare l’espansione economica. In tale contesto, la decisione della Bundesbank di alzare i tassi nel ’92 per raffreddare l’economia tedesca spinta dalle spese per la riunificazione unita ai pessimi conti pubblici italiani determinò la crisi dell’estate di quell’anno, il prelievo forzoso dai conti correnti e la svalutazione della Lira, che era stata ampiamente prezzata dagli speculatori proprio a causa dell’alto valore di cambio reale. Abbiamo visto che quindi entrambe le crisi si risolsero con la svalutazione interna (seppur attuata con strumenti differenti), unica e dolorosa via per uscire da situazioni del genere. L’importante però è comprendere, come ho cercato di illustrare, che la svalutazione della valuta come alternativa a quella interna è una fallacia e vi possono perfettamente essere aggiustamenti interni in un contesto di cambi flessibili.

Capitolo mercato del lavoro. È interessante notare come il tasso di occupazione dei 15-64enni a Febbraio abbia registrato il massimo storico (59,6%, seppur molto basso in rapporto alla media europea), quando mancano ancora circa 300 mila posti di lavoro rispetto al massimo storico di Giugno 2019, quando tale tasso era del 59,3%. La ragione è nel continuo calo demografico che sta interessando la popolazione italiana in età lavorativa. Questo fenomeno è ambivalente nelle conseguenze, perché da un lato meno potenziali lavoratori significa minore PIL potenziale e di riflesso minore capacità di sostegno alla fascia di popolazione che riceve supporto dai contribuenti, come appunto i pensionati; dall’altro ragionando neomalthusianamente, in un paese come il nostro con un ampio bacino di disoccupati, l’identità forza lavoro ed occupati e quindi contribuenti risulterebbe fallace e quindi una diminuzione della forza lavoro finisce col diminuire anche la platea di disoccupati e migliora la differenza coi posti vacanti, rendendo quindi più facile la ricerca di occupazione. Una cosa che è bene notare è come sullo sblocco dei licenziamenti lo scorso anno sia stato fatto molto terrorismo psicologico: era una misura stupida che aveva fatto il suo tempo, ma non vi è stato alcun tsunami sociale quando fu rimosso. Questo tornando al discorso di prima sulla fiducia: atteggiamenti troppo negativi che non trovano riscontro nei dati reali sono autolesionistici e possono finire col danneggiare veramente l’attività economica.

Parliamo un attimo degli articoli dei giornali e del dibattito sul fatto che non si trovino camerieri o altro cosa. Ovviamente sarebbe risibile parlare di mancanza di potenziali occupati come invece si potrebbe fare se fossimo in Baviera o ad ogni modo in regioni dove seriamente la carenza di lavoratori è sempre più una enorme problematica che danneggia gli investimenti di aziende che non trovano manodopera per espandersi, e cattive condizioni lavorative influenzano tali mancanze di manodopera. Però questi articoli aiutano a segnalare che una qualche questione in merito inizi a sorgere, anche in un paese con un basso tasso di occupazione come il nostro, come evince guardando al [tasso dei posti vacanti](https://i.imgur.com/EYrs0Bx.png), che è al massimo storico. Insomma: tra crescita dell’occupazione e calo demografico, c’è meno gente disponibile a lavorare rispetto a 7-8 anni fa. Un grave problema è che secondo i dati Istat meno del 20% dei disoccupati si rivolge al Centro pubblico per l’impiego, dato che segna il pessimo stato in cui questo versa in Italia ed il sostanziale fallimento del RdC per quanto riguarda l’aspetto di incontro tra domanda ed offerta.

Gli assunti a tempo determinato sono rimbalzati fortemente nel 2021 e sono tornati ai livelli del 2019, così come gli indeterminati. Continua il calo degli indipendenti (in particolare quelli senza dipendenti), con oltre 300 mila unità in meno rispetto al 2019. Ricordiamo che questi sono presenti nel nostro paese in numero ben superiore a quello dei nostri partner, in relazione al totale degli occupati, per varie ragioni. L’Istat sta ricostruendo le serie storiche in questi mesi quindi non abbiamo la solita disponibilità di dati. A livello di età come tasso di occupazione tutte tornano quantomeno ai livelli pre-Covid, con una crescita di 2 punti per quello dei 25-34enni che raggiunge i massimi dal 2011 anche se rimane depresso rispetto ai valori antecedenti il 2008. Notiamo tra le varie cose la caduta del tasso di disoccupazione per gli uomini con licenzia media, molto colpiti dalla crisi del 2009 e del 2012, grazie al buon andamento di settori come l’industria, l’autotrasporto e l’edilizia.

Ora analizziamo l’impatto che sta avendo l’aggressione russa all’Ucraina e nei limiti delle mie conoscenze proverò ad analizzare le problematiche legate all’approvvigionamento di materie prime. Il nocciolo della questione è uno: sia con la Russia sia con l’Ucraina per noi i problemi non sono lato export. Singole imprese possono entrare in anche serie difficoltà ma il paese è in grado di tirare avanti con tranquillità. Il problema è lato import e questo per entrambi i paesi.

Devo purtroppo fare un’errata corrige circa quanto [affermato](https://www.reddit.com/r/italy/comments/sgxtqq/stima_preliminare_del_pil_nel_quarto_trimestre/huz5veb/) da me a Gennaio: il TAP dall’Azerbaigian aumenterà sì i volumi quest’anno, di circa un 20%, ma per il raddoppio bisognerà aspettare qualche anno, perché se il tubo nell’Adriatico ha già la capacità per 20 miliardi di metri cubi (che potrebbero in parte provenire anche dal Turkmenistan), vanno edificate due stazioni di compressione in Grecia ed Albania. Non credo come affermato da Cingolani che saremo in grado di sostituire del tutto il gas russo in 18 mesi, ma dovremmo esserlo una volta raddoppiato il TAP se come obiettivo del governo dovessimo acquisire due navi rigassificatrici l’anno prossimo.

Vi sarebbe il poi il gasdotto Galsi che avrebbe portato il gas algerino in Sardegna e permesso la metanizzazione dell’isola ma fu bloccato nel 2014 dall’offensiva commerciale lanciata da Gazprom in Europa. Un altro progetto importante è il gasdotto trans-sahariano, che porterebbe il gas nigeriano in Algeria e quindi in Italia. Per ovvie ragioni, la costruzioni sarà complicata. Al momento la Nigeria fornisce comunque una quantità degna di nota di GNL anche al nostro continente. Il gasdotto potenzialmente più fattibile è l’EastMed, che porterebbe in Italia gas israeliano e cipriota, passando o per Creta o per la Turchia a seconda dei rapporti che ci saranno con la Turchia. Fu sospeso anni fa ed adesso è rispuntato per fortuna, come testimonia la visita di Giorgetti in Israele. Intanto l’Algeria porterà verso il massimo di 30 miliardi di metri cubi annuali il gas che viene a Mazara del Vallo, anche per via di minori flussi verso la Spagna a causa di tensioni geopolitiche col Marocco. Proseguo nei [commenti](https://www.reddit.com/r/italy/comments/uczcbt/analisi_e_commento_sullandamento_delleconomia/i6do67p/).