La historia empieza con una escena que hasta hace poco habría sonado a ciencia ficción financiera. Los mercados amanecen tranquilos, los índices continúan batiendo máximos, el flujo de noticias es rutinario, la renta fija avanza con su calma habitual y, de pronto, surge una anomalía que pone patas arriba la brújula del riesgo. Algunos bonos corporativos están saliendo a un coste inferior al de los propios Estados que deberían ser la referencia de seguridad del sistema.
La escena se repite en varios puntos del mapa y ya no es un detalle técnico ni una excentricidad estadística. Es un cambio de orden que los inversores están siguiendo con una mezcla de sorpresa y cautela. Y mientras esa anomalía gana fuerza en países como Francia o Estados Unidos, España observa el fenómeno desde la barrera.
Los protagonistas del momento son compañías que rara vez coinciden en una misma conversación. L’Oréal, Airbus y LVMH en Francia, Microsoft en Estados Unidos. Todas han aprovechado una ventana de mercado muy peculiar que les ha permitido financiarse por debajo de sus respectivos gobiernos, según datos de mercado recopilados por Bloomberg e ICE BofA Global Research.
El bono francés a diez años ronda el 3,44% mientras la curva de L’Oréal en torno a 2032 se mueve ligeramente por debajo. La diferencia parece pequeña, pero su significado es enorme. Los inversores prefieren cobrar menos por prestarle dinero a un fabricante de perfumes que al propio Estado francés.
Al otro lado del Atlántico, las cifras siguen el mismo patrón. Microsoft, que conserva la envidiada triple A, ha colocado deuda a un coste inferior al del Treasury equivalente, según datos recogidos por Bloomberg. Un cruce que hasta hace poco parecía impensable en el sistema financiero estadounidense.
Cuando una buena noticia no lo es tanto
La primera reacción suele ser celebrarlo como una muestra de fortaleza empresarial. Empresas capaces de superar a sus propios gobiernos. Una señal de competitividad. Un golpe de autoridad. El giro llega cuando los analistas recuerdan que el orden natural de los mercados dicta que un Estado debería financiarse a un coste menor que sus empresas.
Cuando ocurre lo contrario, no estamos ante un triunfo corporativo sino ante un síntoma de debilidad soberana. Francia ejemplifica esta tensión mejor que nadie. No es que L’Oréal sea más segura que su país. Es que el Tesoro francés ha perdido parte de la confianza que solía inspirar, tal y como advierten las agencias de calificación como Fitch.
En Estados Unidos, el cruce es más sutil, aunque igualmente significativo. El Treasury sigue siendo la piedra angular del sistema, pero la distancia con los bonos corporativos de mayor calidad se ha reducido hasta un mínimo de la última década. La prima que separaba a Microsoft del Tesoro se estrecha tanto que en ciertos tramos prácticamente desaparece, según el informe “Market Monitor” de Goldman Sachs.
Este punto se entiende mejor cuando se amplía el foco hacia Alemania. Allí no hay cruces ni sorpresas. El Bund a diez años sigue moviéndose alrededor del 2,9% y ningún gigante industrial alemán emite por debajo de esa referencia. Empresas que tradicionalmente han sido consideradas fortalezas financieras continúan pagando un diferencial positivo respecto al soberano.
El caso de España
Con ese contexto España entra en escena con un papel inesperado. Aquí el orden financiero no se ha invertido. El bono español a diez años se mantiene cerca del 3,14% y ninguna gran empresa nacional ha logrado acercarse a esos niveles.
Repsol completó en septiembre una colocación histórica en dólares que superó los 2.500 millones a costes claramente superiores. El tramo a tres años rondaba el 4,8%, el de cinco años superaba el 5,2% y la parte a diez años se instalaba casi en el 6%. Santander tampoco se acerca. Sus emisiones senior en libras o euros se mueven muy por encima del soberano. BBVA presenta un patrón similar. Y la empresa que más se aproxima, Iberdrola, tampoco cruza la frontera. Sus bonos verdes recientes se sitúan en un rango cercano al 3,5%.
Los datos pueden sugerir que España no cuenta con empresas tan solventes como su propio Estado. Podría parecer incluso un síntoma de falta de competitividad. Sin embargo, la realidad es otra. España está en el lado correcto de la anomalía. Refleja que los mercados no perciben el riesgo político o fiscal que sí penaliza a países como Francia. Mientras los fondos de renta fija analizan qué países podrían replicar el cruce francés y qué compañías podrían seguir los pasos de Microsoft, la curva española sigue estable en un espacio que otros países ya quisieran recuperar.