Hace apenas unos meses ocurrió algo extraordinario en el mercado de crédito. El CDS (Credit Default Swap) a cinco años de Nvidia, el contrato que permite protegerse frente a un impago de su deuda, llegó a cotizar alrededor de 38 puntos básicos, frente a unos 40 puntos básicos del CDS soberano de Estados Unidos al mismo plazo. Asegurar durante cinco años la deuda de Nvidia costaba, por tanto, ligeramente menos que asegurar la del Gobierno estadounidense.
La comparación resulta todavía más llamativa porque enfrente estaba el emisor del dólar, capaz de recaudar impuestos y financiarse en la principal moneda de reserva del planeta. Nvidia es una empresa extraordinariamente rentable, pero sigue siendo una empresa. Que durante un momento el mercado cobrara menos por cubrir su riesgo de impago obliga al menos a hacerse una pregunta que hace unos años habría parecido absurda. ¿Hasta qué punto sigue siendo automáticamente más seguro prestar dinero a un Estado que a una de las mayores compañías del mundo?
La respuesta empieza por separar dos cosas que suelen confundirse. El CDS mide cuánto cuesta proteger una deuda frente a un evento de crédito, mientras que la rentabilidad de un bono incorpora además los tipos de interés, la inflación esperada, el plazo y la prima que exige el inversor por mantener ese dinero inmovilizado.
El precio del riesgo
La deuda pública sigue marcando la referencia sobre la que se construye buena parte del mercado y cada emisión corporativa se mide contra ese listón. Alphabet colocó en agosto 25.000 millones de dólares en bonos y, en el tramo a diez años, ofreció una rentabilidad de alrededor del 5,5%, unos 85 puntos básicos más que el bono estadounidense al mismo plazo, que se movía cerca del 4,7%.
Para el inversor, prestar dinero a Google durante diez años suponía así obtener unos 0,85 puntos porcentuales adicionales frente a hacerlo con Washington. La distancia era inferior a un punto porcentual pese a cambiar deuda soberana por deuda de una empresa.
El mercado tiene motivos para concederle ese margen. S&P Global Ratings, la agencia de calificación crediticia, mantiene a Alphabet en AA+ con perspectiva estable y, al cierre de junio, la compañía acumulaba 162.500 millones de dólares entre caja y valores negociables frente a 101.100 millones de deuda. Sus negocios de publicidad, búsquedas y nube continúan generando cantidades enormes de efectivo mientras la compañía conserva una capacidad financiera que pocas empresas pueden igualar.
Los gobiernos parten de una ventaja distinta, porque Estados Unidos puede elevar impuestos, refinanciar vencimientos durante décadas y emitir deuda en una moneda que controla, aunque a cambio debe sostener déficits persistentes y unas necesidades de financiación que no dejan de crecer.
Esa necesidad constante de dinero está empujando al alza las rentabilidades de los bonos largos y la deuda a treinta años ha vuelto a superar el 5%, mientras la deuda federal ronda ya los 40 billones de dólares.
Nvidia, Alphabet, Microsoft, Amazon o Meta pueden reaccionar de una manera que Washington no tiene a su alcance, porque una empresa puede frenar inversiones, recortar recompras, vender activos o trasladar con rapidez el crecimiento de sus ingresos a beneficios y caja. Esa flexibilidad ayuda a explicar por qué algunos de estos grupos pueden captar decenas de miles de millones de dólares pagando una prima relativamente contenida sobre la deuda soberana, aunque el mercado empiece ahora a exigirles algo más a medida que crece la factura de la inteligencia artificial (IA).
La IA aprieta
La ventaja empieza a reducirse cuando esas mismas compañías utilizan sus balances para financiar una carrera de inversión cada vez más cara. Estas grandes compañías han impulsado la emisión de deuda relacionada con IA hasta unos 220.000 millones de dólares en 2026, frente a 12.500 millones en el mismo periodo del año anterior. Los diferenciales de los bonos tecnológicos con grado de inversión han subido hasta unos 89 puntos básicos y Amazon tuvo que pagar recientemente alrededor de 120 puntos básicos sobre los bonos a diez años en una emisión de 25.000 millones.
Nvidia muestra lo rápido que puede cambiar esa confianza. Su CDS a cinco años, que meses antes había llegado a situarse por debajo del estadounidense, alcanzó el 27 de julio un récord de 82 puntos básicos, aproximadamente el doble que unas semanas antes. ICE Data Services situó el movimiento como el mayor salto intradía desde que el contrato comenzó a negociarse activamente en noviembre de 2025.
El detonante fueron las dudas sobre los compromisos que Nvidia estaba asumiendo para financiar el propio ecosistema que compra sus chips. Morgan Stanley calcula que las garantías, respaldos y otros compromisos vinculados a infraestructuras de IA podrían elevar su exposición crediticia por encima de 200.000 millones de dólares en 2028, aunque su endeudamiento directo siga siendo reducido. Esta misma semana la compañía ha frenado una iniciativa que ofrecía apoyo crediticio a pequeños proveedores de nube después de que aumentaran las críticas sobre posibles estructuras de financiación circular.
Ahí empieza a complicarse la pregunta para el inversor, porque comprar un bono estadounidense a diez años ofrece alrededor del 4,7% y evita asumir el riesgo específico de una empresa, mientras prestar a Google permite obtener algo más a cambio de aceptar el riesgo de su balance.
Esa ventaja de la deuda pública tampoco es gratuita, ya que Estados Unidos necesita colocar cantidades crecientes de deuda, Alemania está viendo su rentabilidad a diez años en máximos de quince años y España paga alrededor del 3,7% pese a mantener una prima muy inferior a la registrada durante la crisis del euro.
El inversor que hoy tenga que elegir entre prestar su dinero a Google o a un Estado se encuentra así con dos precios distintos del riesgo. El bono le dice cuánto cobra por prestar y el CDS cuánto está pagando el mercado por protegerse frente a un evento de crédito, mientras la avalancha de deuda tecnológica y las necesidades de financiación de los gobiernos siguen moviendo ambos termómetros.