La rentabilidad de los bonos estadounidenses está subiendo en vísperas de la última reunión de la Reserva Federal de Estados Unidos del año, en la que se espera un nuevo recorte de tipos de interés. Es una anomalía en el mercado de deuda, ya que la flexibilización de la política monetaria debería ir acompañada de la caída del rendimiento de la deuda. La desconexión entre la rentabilidad de los bonos de EEUU y la expectativa de los tipos de la Fed está en niveles no vistos desde la década de 1990. Y es que los inversores temen un nuevo repunte de la inflación y que la deuda estadounidense sea demasiado elevada en relación al crecimiento de la economía.

El bono estadounidense a diez años cotiza con una rentabilidad del 4,15%. Es decir, refleja una aversión al riesgo por parte de los inversores, en forma de retorno al alza, superior a la que había antes de que la Reserva Federal (Fed) retomase los recortes de tipos de interés el pasado septiembre. Los rendimientos de los bonos del Tesoro de EEUU a largo plazo suben de forma gradual y esto no se debe solo a que los inversores teman que la Fed esté ignorando las preocupaciones sobre la inflación.

Si bien la mayor parte de expertos considera que Estados Unidos se ha salvado de caer en una recesión, los inversores no acuden a comprar deuda estadounidense motivados por una política monetaria más flexible. Las políticas fiscales propuestas por Donald Trump y los previsibles ajustes de tipos a la baja también en 2026 alimentan de nuevo el temor a que la inflación vuelva a dispararse. Y es que el último IPC de EEUU subió al 3%, lejos del objetivo teórico que persigue la Fed del 2% que permite hablar de ‘control de precios’.

A esto se suma el remplazo del presidente Jerome Powell al frente de la Fed a instancias de la Casa Blanca. Mientras Trump prepara la entrada de su propio candidato y se debate sobre la futura independencia de la Reserva Federal, el rendimiento de los bonos a corto plazo no caen de la mano de la tasa de la Fed. Tampoco lo hacen los bonos con mayor vencimiento por el temor a que la deuda nacional siga creciendo por unos costes de financiación elevados para un gigante como Estados Unidos.

Si la rentabilidad de los bonos estadounidenses sube, a pesar de los recortes de tipos, las tasas de hipotecas, intereses de tarjetas de crédito y demás préstamos se estancan o incluso suben. Es decir, los costos de endeudamiento que pagan los consumidores y empresas aumentan y ahogan a la economía. El director de estrategia de JP Morgan, Jay Barry, considera que las subidas de tipos de interés de la Fed tras la pandemia fue tan abrupta que el mercado descontó demasiado rápido la flexibilización posterior. «Al recortar las tasas incluso cuando la inflación sigue siendo elevada está disminuyendo el riesgo de una recesión y limitando el margen para que caigan los rendimientos. La Fed busca sostener la expansión, no detenerla», comentó Barry, en palabras recogidas por Bloomberg.

La divergencia entre los tipos de la Fed y la rentabilidad de los bonos del Tesoro de EEUU recae de esta manera en el déficit estadounidense. La deuda total supera los 37,6 billones de dólares estadounidenses y alcanza el 125% del PIB nacional, con los últimos datos disponibles de la Fed de St. Louis. Es decir, está a solo un punto porcentual de su máximo histórico visto en 2020 con el plan de estímulos tras la pandemia. «Con un déficit presupuestario creciente y una emisión oportunista de letras del Tesoro, la Fed no tendrá más remedio que reiniciar la expansión cuantitativa para evitar una implosión del mercado de repos, dominio fiscal bajo el pretexto del dominio de la estabilidad financiera», comentaron desde Carmignac.

Sin embargo, los tipos de interés están actualmente muy por encima de los vistos hace 5 años cuando había que revitalizar la economía para salir de una recesión. Esto trajo una inflación elevada que prevalece hoy en día. Por ello, la Reserva Federal tiene un problema si decide flexibilizar la política monetaria con los precios en estos niveles. El economista jefe de Standard Bank, Steven Barrow, considera que esta situación se parece a la que enfrentó la Fed en el 2000, cuando el rendimiento de la deuda a largo plazo estaba descontrolada. En aquel entonces, los ahorros del extranjero estaban en la deuda estadounidense. Al retornar a sus mercados de origen, principalmente al japonés, disparó la rentabilidad de los bonos estadounidenses. «Ese exceso de ahorro se ha convertido en un exceso de oferta de bonos que mantiene una presión constante al alza sobre los rendimientos», apunta Barrow.

El efecto del Banco de Japón

No obstante, no solo la Fed tiene el control de la cotización de los bonos estadounidenses. El Banco de Japón está aplicando una política monetaria contraria a la de la Fed. Y eso también está condicionando a que bonos como el T-Note a diez años se sitúe por encima del 4,15% por las operaciones de carry trade entre divisas y bonos de diferentes geografías. Tan solo la semana pasada, el consenso del Banco de Japón (BoJ) se empezó a postular a favor de una subida de tipos. Esto significa que las perspectivas para el próximo año se inclinan hacia una mayor frecuencia de subidas de tipos por parte del G-10 que de recortes residuales.

Aunque las expectativas cambian cada semana ante publicaciones de impacto, como puede ser el dato de empleo de Estados Unidos, lo cierto es que, actualmente, no se esperan grandes cambios por parte de Banco Central Europeo de cara al 2026. Mientras tanto, la Fed seguirá con sus recortes y el BoJ con sus subidas, según los contratos financieros OIS (overnight indexed swaps).

Esto ayuda a explicar también por qué los rendimientos de la deuda de EEUU a 30 años son más altos ahora que cuando la Fed bajó las tasas en septiembre. Y muy por encima de los niveles en el momento del siguiente recorte de tasas en octubre. La tendencia de los retornos a más largo plazo apuntan hacia el riesgo de que el 5% se convierta en una referencia clave en lugar de un techo puntual, como fue el pasado mayo. Actualmente, la rentabilidad se sitúa sobre el 4,8%.

Mientras tanto, los rendimientos alemanes a 30 años están destinados a subir aún más después de que Isabel Schnabel, del BCE, dijera que se siente cómoda con las apuestas de los inversores de que el próximo movimiento de la tasa de interés será un aumento, dando por finalizada la flexibilización monetaria en la eurozona en este ciclo.

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