{"id":188492,"date":"2025-10-20T03:46:08","date_gmt":"2025-10-20T03:46:08","guid":{"rendered":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/188492\/"},"modified":"2025-10-20T03:46:08","modified_gmt":"2025-10-20T03:46:08","slug":"la-opa-de-bbva-al-sabadell-destapa-los-angulos-muertos-de-la-ley-de-opas-mercados-financieros","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/188492\/","title":{"rendered":"La opa de BBVA al Sabadell destapa los \u00e1ngulos muertos de la ley de opas | Mercados Financieros"},"content":{"rendered":"

La normativa de las opas en Espa\u00f1a se ha escrito a golpe de ba\u00f1os de realidad, m\u00e1s all\u00e1 de unos criterios generales que son m\u00e1s o menos comunes dentro del entorno europeo. La opa del BBVA sobre el Banco Sabadell, que ha resultado fallida al lograr solo el 25% de la aceptaci\u00f3n del capital de la entidad catalana<\/a>, ha destapado los \u00e1ngulos muertos que a\u00fan persisten en el r\u00e9gimen de las ofertas p\u00fablicas de adquisici\u00f3n de valores, que durante el a\u00f1o y medio de tramitaci\u00f3n ha planteado m\u00e1s de una duda. Fuentes jur\u00eddicas expertas en mercados de capitales apuntan que esta operaci\u00f3n ha revelado la necesidad de precisar algunos puntos de la norma para dar seguridad a las siguientes opas con un nivel de complejidad alto, como la que ha tenido lugar en el sector de la banca. As\u00ed, apuntan que el texto legal deber\u00eda regular el deber de pasividad de la compa\u00f1\u00eda opada, dar m\u00e1s herramientas para fijar el precio equitativo en caso de segundas opas, as\u00ed como acotar los tiempos de tramitaci\u00f3n, extremo que se sale en todo caso el \u00e1mbito de la normativa del mercado de valores.<\/p>\n

El intento de fusi\u00f3n del BBVA, iniciado en mayo de 2024, ha sido la gran prueba de fuego para la norma actual, redactada en 2007 a resultas de la desastrosa operaci\u00f3n de Gas Natural (ahora Naturgy) sobre Endesa. En aquellas fechas, primero el entonces presidente de la el\u00e9ctrica opada, Manuel Pizarro, esgrimi\u00f3 la Constituci\u00f3n para atacar el deber de pasividad en las opas<\/a>. Meses despu\u00e9s, Acciona y Enel torcieron el brazo a E.ON con anuncios p\u00fablicos y compras en el mercado cuando la alemana ya se ve\u00eda due\u00f1a de Endesa<\/a>. El decreto entonces en vigor hab\u00eda nacido a su vez de las tomas de control sobre Dragados por ACS, de Uni\u00f3n Fenosa por Gas Natural y de Bami por Metrovacesa a golpe de miniopas por el 10%<\/a>. Y antes, la norma era a\u00fan m\u00e1s laxa con las tomas de control que dejaban fuera al peque\u00f1o accionista.<\/p>\n

El texto actual no ha alcanzado la mayor\u00eda de edad con mala nota, salvo algunos borrones. \u201cLa normativa de opas en base es suficiente, pero no se adapta a escenarios complejos\u201d, ha se\u00f1alado Maitane de la Pe\u00f1a, directora del \u00e1rea de M&A Capital Markets de KPMG, que se\u00f1ala la necesidad de revisar el art\u00edculo 9 del decreto, que regula c\u00f3mo fijar un precio equitativo. El precepto es claro para las opas obligatorias cuando se derivan de una compra de acciones, si bien el legislador no contempl\u00f3 la posibilidad de una opa segunda obligatoria a resultas de una voluntaria, como ha ocurrido con BBVA. <\/p>\n

La norma prev\u00e9 que la referencia para este precio es el valor de la contraprestaci\u00f3n ofrecida en la compra de acciones (con la posibilidad de que se incluya en el c\u00e1lculo la cotizaci\u00f3n de mercado de los valores comprados), pero deja en el aire el periodo de c\u00f3mputo para ese c\u00e1lculo, lo que en escenarios m\u00e1s complejos puede repercutir en la actuaci\u00f3n del \u00e1rbitro de estas operaciones, la Comisi\u00f3n Nacional del Mercado de Valores (CNMV). \u201c\u00bfC\u00f3mo se deber\u00eda haber computado ese plazo? \u00bfEs el momento del periodo de aceptaci\u00f3n de la opa o es el momento de la liquidaci\u00f3n de la oferta? No queda claro con el texto actual porque est\u00e1 pensado para un escenario m\u00e1s sencillo\u201d, apunta la experta de KPMG.<\/p>\n

Este asunto provoc\u00f3 un debate de semanas sobre el precio equitativo<\/a>. La CNMV sali\u00f3 al paso de las distintas especulaciones para aclarar que fijar\u00eda el criterio para determinar este precio el mismo d\u00eda 17 octubre. No hizo falta, por suerte para el supervisor, que se habr\u00eda visto al fuego cruzado derivado de una operaci\u00f3n milmillonaria (la opa sobre Endesa acab\u00f3 con la dimisi\u00f3n del presidente del supervisor de la \u00e9poca, Manuel Conthe<\/a>), y probablemente a una oleada de litigios<\/a>. <\/p>\n

No obstante, fuentes jur\u00eddicas no ven esta reforma urgente. \u201cOpas como esta suceden una vez en la vida\u201d, aclaran. \u201cAdem\u00e1s, si la ley hubiera especificado fecha y hora para la fijaci\u00f3n del precio equitativo, eso habr\u00eda generado tensi\u00f3n, porque el mercado habr\u00eda intervenido\u201d. Gloria Hern\u00e1ndez Aler, socia de finReg 360 sostiene la misma opini\u00f3n y entiende que no es \u201ccuesti\u00f3n de tener que realizar modificaciones en la ley de opas\u201d porque en una opa hostil \u201ctodo puede pasar y es muy dif\u00edcil prever todos los escenarios\u201d. \u201cSon temas sujetos a interpretaciones y es imposible que la ley lo prevea todo\u201d, explican. En cualquier caso, ante dudas urgentes de resolver, el regulador de los mercados es el que impone su criterio: \u201cLa CNMV, de cuando en cuando, saca un papel con criterios interpretativos\u201d, aclara Javier Monz\u00f3n, socio de Private Equity de White&Case.<\/p>\n

Dudas sobre el deber de pasividad<\/p>\n

M\u00e1s sustanciosa es la reglamentaci\u00f3n sobre el deber de pasividad, que sobre el papel limita la actuaci\u00f3n del consejo de administraci\u00f3n de la sociedad afectada para que no ponga trabas impropias a la operaci\u00f3n. Pero en la pr\u00e1ctica no ha sido as\u00ed y muestra de ello ha sido la reciente opa. El Sabadell aprob\u00f3, con el precio de la oferta del BBVA ya determinado, la venta de su filial brit\u00e1nica TSB,<\/a> uno de sus principales activos, por 3.000 millones de euros. Y acord\u00f3 la distribuci\u00f3n de estos ingresos como dividendo extraordinario. Dos torpedos en la l\u00ednea de flotaci\u00f3n de la opa; por un lado, el BBVA compraba (al mismo precio) un banco un 15% m\u00e1s peque\u00f1o y, por el otro, los accionistas del Sabadell que acudieran a la oferta se ve\u00edan obligados a renunciar a uno de los mayores dividendos de la historia. \u201cEn derecho comparado, por ejemplo en Reino Unido, el deber de pasividad de la sociedad objeto de la opa est\u00e1 mucho m\u00e1s regulado, es m\u00e1s prolijo. En Espa\u00f1a est\u00e1 expresado, pero no se concreta\u201d, remacha Javier Monz\u00f3n.<\/p>\n

Fuentes del mercado apuntan al respecto que es imposible acotarlo mejor y recuerdan que en Espa\u00f1a hay muy pocas opas hostiles frente a mercados, como el estadounidense, donde son muy habituales y en donde estos problemas jur\u00eddicos surgen constantemente. \u201cEn la legislaci\u00f3n estadounidense hay mucha jurisprudencia. Nunca la ley puede ser tan prescriptiva porque en las opas hostiles se retuerce cada rengl\u00f3n de la ley\u201d, se\u00f1ala Gloria Hern\u00e1ndez Aler. En este sentido, las fuentes jur\u00eddicas consultadas destacan que \u201cla ley proporciona un listado de cosas que no se pueden hacer, pero despu\u00e9s especifica que s\u00ed se pueden hacer en caso de que lo apruebe la junta, y eso ha provocado confusi\u00f3n en el mercado e incluso a las partes\u201d.<\/p>\n

Con todo, la principal queja sobre esta operaci\u00f3n no se deriva de la normativa de opas, sino de unos plazos extremadamente largos. Carlos Torres aprovech\u00f3 la rueda de prensa <\/a>que ofreci\u00f3 este viernes por la ma\u00f1ana, horas despu\u00e9s de conocer el resultado de la opa al Sabadell, para pedir un \u201crefresco\u201d de la actual normativa de opas. Seg\u00fan se\u00f1al\u00f3, a lo largo de los 17 meses en los que se ha tramitado la operaci\u00f3n \u201cse ha comprobado que determinados art\u00edculos no son suficientemente claros y est\u00e1n sujetos a interpretaciones o ambig\u00fcedades. Y otras situaciones no est\u00e1n bien recogidas\u201d.<\/p>\n

Prolongaci\u00f3n en el tiempo<\/p>\n

Hay m\u00e1s voces que han pedido la revisi\u00f3n de la norma. El gobernador del Banco de Espa\u00f1a, Jos\u00e9 Luis Escriv\u00e1, en diversos eventos ha instado a agilizar los tiempos de los procesos de ofertas p\u00fablicas de adquisici\u00f3n. El presidente de Foment del Treball, Josep S\u00e1nchez Llibre, tambi\u00e9n ha pedido la modificaci\u00f3n de la ley para que sea m\u00e1s \u201ceficiente\u201d. \u201cLo que no puede ser es que una opa dure 18 meses\u201d, ha dicho, al tiempo que desliz\u00f3 que tanto BBVA como Sabadell no han estado operativas al completo durante este a\u00f1o y medio por estar pendientes de la operaci\u00f3n.<\/p>\n

La larga tramitaci\u00f3n se debe en su mayor\u00eda al expediente de la Comisi\u00f3n Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC), que decidi\u00f3 una segunda fase de su examen para evaluar los posibles efectos perjudiciales sobre las pymes<\/a>, lo que supone un an\u00e1lisis m\u00e1s estricto y la intervenci\u00f3n del Gobierno para avalar las condiciones impuestas. Una eternidad en los mercados financieros: ni el contexto es el mismo ni las empresas, compradora y comprada, son las mismas.<\/p>\n

Por otro lado, otro de los puntos que los expertos consideran que se debe dar algo m\u00e1s de concreci\u00f3n en el trato igualitario a los accionistas en la contraprestaci\u00f3n ofrecida. La ley se limita a decir que las ofertas p\u00fablicas de adquisici\u00f3n deber\u00e1n asegurar la igualdad de trato de los titulares de valores que se encuentren en iguales circunstancias. Pero surgen algunas preguntas: \u201c\u00bfSe puede ofrecer otro precio, otras condiciones a un equipo directivo que tiene acciones para que reinvierta a futuro?\u201d, se preguntan fuentes jur\u00eddicas. Algunos inversores han reclamado cambios en la normativa para evitar el desequilibrio de poderes en empresas donde un accionista que tiene ya el control lanza una oferta parcial o compra acciones en el mercado. En esos casos, existe el riesgo de que el minoritario quede arrinconado.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"La normativa de las opas en Espa\u00f1a se ha escrito a golpe de ba\u00f1os de realidad, m\u00e1s all\u00e1…\n","protected":false},"author":2,"featured_media":188493,"comment_status":"","ping_status":"","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"footnotes":""},"categories":[80],"tags":[5219,3287,3285,82,7899,95,94,25,24,1841,3284,6558,6561,23],"class_list":{"0":"post-188492","1":"post","2":"type-post","3":"status-publish","4":"format-standard","5":"has-post-thumbnail","7":"category-economia","8":"tag-banca","9":"tag-banco-sabadell","10":"tag-bbva","11":"tag-business","12":"tag-cnmv","13":"tag-economia","14":"tag-economy","15":"tag-es","16":"tag-espana","17":"tag-mercados-financieros","18":"tag-opa","19":"tag-opa-hostil","20":"tag-operaciones-corporativas","21":"tag-spain"},"share_on_mastodon":{"url":"","error":""},"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/188492","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/wp-json\/wp\/v2\/users\/2"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=188492"}],"version-history":[{"count":0,"href":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/188492\/revisions"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/wp-json\/wp\/v2\/media\/188493"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=188492"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=188492"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.europesays.com\/es\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=188492"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}