Espa\u00f1a registr\u00f3 1.485 fusiones y adquisiciones en el primer semestre, un 15% menos que un a\u00f1o antes, mientras el capital movilizado apenas cay\u00f3 un 0,29%, hasta 50.474 millones de euros, seg\u00fan TTR Data y P\u00e9rez-Llorca. La cifra esconde un trimestre bueno y uno malo. Entre abril y junio, el volumen se desplom\u00f3 un 44,99% interanual, hasta 15.684 millones, con 692 operaciones, un 24% menos. El buen arranque amortigu\u00f3 lo que fue despu\u00e9s un frenazo mucho m\u00e1s severo. <\/p>\n
En el contexto internacional, los analistas se\u00f1alan la guerra de Ir\u00e1n entre los factores que enfriaron el mercado y aplazaron operaciones ya en marcha. En Espa\u00f1a se a\u00f1adi\u00f3 un Ibex en m\u00e1ximos hist\u00f3ricos, con una subida cercana al 40% en 12 meses, que ha elevado las referencias de valoraci\u00f3n de los vendedores. Muchos compradores consideran, mientras tanto, que la econom\u00eda se encuentra en la parte alta del ciclo, con un consumo de los hogares que el INE certifica en m\u00e1ximos hist\u00f3ricos. \u201cEsa diferencia explica el atasco de los fondos de capital riesgo<\/a> a la hora de vender participadas que tienen en cartera desde hace tiempo\u201d, se\u00f1ala Enrique Quemada, residente de ONEtoONE Corporate Finance.<\/p>\n PwC describe la divergencia entre n\u00famero de operaciones y valor movilizado como un mercado \u201cen forma de K\u201d. Las grandes operaciones (megadeals) concentran cada vez m\u00e1s peso. La consultora calcula que el valor global de las operaciones alcanzar\u00e1 los cuatro billones de d\u00f3lares en 2026, un 13% m\u00e1s, mientras el n\u00famero de transacciones caer\u00e1 otro 13%, hasta unas 42.000. Espa\u00f1a reproduce esa tendencia: las compa\u00f1\u00edas con caja y una raz\u00f3n estrat\u00e9gica de peso siguen comprando. El resto espera. <\/p>\n Quemada recuerda un caso reciente que resume el momento que atraviesa el mercado espa\u00f1ol de fusiones y adquisiciones. Se trataba de una empresa de servicios con una facturaci\u00f3n de unos 30 millones de euros y dos socios a partes iguales. La carta de intenciones de compra firmada la valoraba a seis veces ebitda (beneficio operativo) sobre una base de 4,5 millones euros. \u201cTodo el mundo daba por hecho que quedaban dos meses de tr\u00e1mite\u201d, cuenta Quemada. La due diligence (comprobaci\u00f3n de las cuentas y el balance por parte del potencial comprador) no encontr\u00f3 irregularidades, pero s\u00ed tres cosas discutibles: el sueldo de los propietarios, muy por debajo del de un director general de mercado; el alquiler de la nave, propiedad de los socios y tambi\u00e9n inferior al de mercado; y unos gastos de desarrollo que la empresa capitalizaba y el comprador consideraba gasto corriente. Las tres juntas se llevaban 600.000 euros de ebitda por delante. A partir de ah\u00ed ya no se discut\u00eda el m\u00faltiplo. Se discut\u00eda la base. Seis veces ebtida segu\u00edan siendo seis veces ebitda, pero se cifraba en 3,9 millones en lugar de 4,5. \u201cPara el vendedor era una rebaja encubierta y un problema de confianza. Para el comprador era sencillamente el ebitda que iba a heredar\u201d, explica Quemada. <\/p>\n El proceso estuvo parado dos meses. Se desbloque\u00f3 aceptando los ajustes objetivos \u2014sueldo y alquiler a precio de mercado\u2014 y trasladando la partida discutible, la capitalizaci\u00f3n de los gastos de desarrollo, a un earn-out (pago variable por objetivos) a dos a\u00f1os. <\/p>\n No todas las grandes operaciones que fracasan lo hacen por una brecha de valoraci\u00f3n como la que describe Quemada. Puig y Est\u00e9e Lauder negociaron<\/a> durante meses una combinaci\u00f3n que habr\u00eda creado un gigante cosm\u00e9tico valorado en cerca de 40.000 millones de d\u00f3lares. Las conversaciones se rompieron entre discrepancias sobre precio, gobernanza y estructura. \u201cEsta operaci\u00f3n no sali\u00f3 adelante porque no estaba al precio correcto\u201d, resumi\u00f3 despu\u00e9s el consejero delegado de Est\u00e9e Lauder, St\u00e9phane de La Faverie<\/a>, sobre la valoraci\u00f3n pretendida. <\/p>\n