{"id":362697,"date":"2025-09-03T07:21:11","date_gmt":"2025-09-03T07:21:11","guid":{"rendered":"https:\/\/www.europesays.com\/fr\/362697\/"},"modified":"2025-09-03T07:21:11","modified_gmt":"2025-09-03T07:21:11","slug":"etats-unis-vers-une-crise-immobiliere-pire-que-les-subprimes","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.europesays.com\/fr\/362697\/","title":{"rendered":"\u00c9tats-Unis : vers une crise immobili\u00e8re pire que les subprimes ?"},"content":{"rendered":"

Dans une r\u00e9cente interview<\/a>\u00a0sur la cha\u00eene de Daniela Cambone-Taub, Mitch Vexler, promoteur immobilier devenu lanceur d\u2019alerte, a d\u00e9taill\u00e9 ce qu\u2019il consid\u00e8re comme une v\u00e9ritable bombe \u00e0 retardement au c\u0153ur du syst\u00e8me financier am\u00e9ricain : la mani\u00e8re dont les taxes fonci\u00e8res alimentent le financement des \u00e9coles publiques et les school bonds.<\/p>\n

Aux \u00c9tats-Unis, une grande partie du financement des \u00e9coles repose sur les taxes fonci\u00e8res locales. Chaque district scolaire fixe un budget, puis ajuste le taux de taxation pour le couvrir. Ces recettes servent aussi \u00e0 \u00e9mettre des obligations, les school bonds, qui financent la construction de b\u00e2timents scolaires, de stades ou d\u2019\u00e9quipements. Le probl\u00e8me, selon Vexler, c\u2019est que depuis plusieurs ann\u00e9es, les \u00e9valuations immobili\u00e8res ont \u00e9t\u00e9 artificiellement gonfl\u00e9es, bien au-del\u00e0 de l\u2019inflation r\u00e9elle. R\u00e9sultat : les propri\u00e9taires paient des imp\u00f4ts de plus en plus lourds, alors que la valeur \u201cr\u00e9elle\u201d de leur maison n\u2019a pas suivi cette progression.<\/p>\n

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En 1985, une maison neuve co\u00fbtait environ 3,6 fois le revenu m\u00e9dian d\u2019un m\u00e9nage, contre plus de 5,3 fois aujourd\u2019hui. Cet \u00e9cart traduit une d\u00e9connexion majeure entre l\u2019\u00e9volution des revenus (quasi stagnants) et celle des prix immobiliers (multipli\u00e9s par plus de 4).<\/p>\n

Cette hausse refl\u00e8te moins une cr\u00e9ation de valeur r\u00e9elle qu\u2019un effet bullesque, aliment\u00e9 par des d\u00e9cennies de taux d\u2019int\u00e9r\u00eat artificiellement bas. Les contribuables se retrouvent ainsi tax\u00e9s sur des valorisations gonfl\u00e9es, totalement d\u00e9connect\u00e9es de leur capacit\u00e9 financi\u00e8re. Ce m\u00e9canisme entretient un sentiment d\u2019injustice et renforce l\u2019id\u00e9e d\u2019une fraude structurelle : le syst\u00e8me fiscal capture des plus-values nominales qui ne correspondent pas \u00e0 une progression du pouvoir d\u2019achat.<\/p>\n

Or, avec la dynamique d\u00e9mographique d\u00e9sormais d\u00e9favorable dans la plupart des pays d\u00e9velopp\u00e9s, cette bulle est appel\u00e9e \u00e0 se d\u00e9gonfler. Lorsque les prix immobiliers reflueront, les recettes fiscales locales s\u2019effondreront m\u00e9caniquement, mettant en p\u00e9ril le financement des school bonds et accentuant les fragilit\u00e9s du march\u00e9 obligataire municipal.<\/p>\n

Ces imp\u00f4ts exag\u00e9r\u00e9s ont permis d\u2019\u00e9mettre toujours plus de dettes, non pas pour financer de nouveaux projets, mais souvent pour rembourser d\u2019anciennes dettes. On entre alors dans une logique de sch\u00e9ma Ponzi : on fait tourner le syst\u00e8me avec toujours plus de dettes et de taxes, mais sans jamais r\u00e9gler le probl\u00e8me de fond. Vexler estime que la portion \u201cfrauduleuse\u201d ou insoutenable de cette dette atteint d\u00e9sormais plus de 5 000 milliards $ au niveau national, un chiffre colossal qui d\u00e9passe l\u2019ampleur de nombreuses crises pass\u00e9es.<\/p>\n

Jusqu\u2019ici, ce syst\u00e8me tenait parce que les contribuables continuaient \u00e0 payer leurs taxes, m\u00eame en r\u00e2lant. Mais on observe d\u00e9sormais un basculement psychologique : de plus en plus d\u2019Am\u00e9ricains consid\u00e8rent qu\u2019ils n\u2019ont plus aucun int\u00e9r\u00eat \u00e0 payer leurs taxes fonci\u00e8res, puisqu\u2019ils savent que le syst\u00e8me est condamn\u00e9 \u00e0 s\u2019effondrer t\u00f4t ou tard. C\u2019est l\u00e0 que le risque devient explosif. Comme dans tout sch\u00e9ma Ponzi, tant que les participants continuent \u00e0 jouer le jeu, l\u2019illusion perdure. Mais si un nombre croissant de foyers arr\u00eatent de payer en m\u00eame temps, le syst\u00e8me implose imm\u00e9diatement. Les recettes des districts scolaires chutent, les school bonds ne peuvent plus \u00eatre honor\u00e9s, et la cha\u00eene de confiance se brise.<\/p>\n

En 2008, la crise est partie des pr\u00eats hypoth\u00e9caires non rembours\u00e9s. Quand les m\u00e9nages ne payaient plus leurs mensualit\u00e9s, les banques saisissaient rapidement les maisons et revendaient les biens, ce qui a acc\u00e9l\u00e9r\u00e9 la d\u00e9flagration. La situation actuelle est diff\u00e9rente. Le d\u00e9faut ne viendrait pas des pr\u00eats, mais des imp\u00f4ts locaux. Or, les proc\u00e9dures pour r\u00e9cup\u00e9rer une maison en cas de non-paiement des taxes sont beaucoup plus longues et complexes : il faut plusieurs mois, voire plusieurs ann\u00e9es, avant qu\u2019une saisie fiscale aboutisse. Cela cr\u00e9e un d\u00e9lai de latence : la crise mettrait plus de temps \u00e0 appara\u00eetre dans les chiffres, mais elle rongerait la confiance beaucoup plus profond\u00e9ment. Surtout, l\u2019ampleur est encore plus grande que celle des subprimes. Les school bonds et, plus largement, les obligations municipales adoss\u00e9es aux taxes fonci\u00e8res repr\u00e9sentent un encours colossal, sup\u00e9rieur \u00e0 celui de la dette hypoth\u00e9caire qui avait explos\u00e9 en 2008. La comparaison est saisissante : en 2008, la crise est partie d\u2019un compartiment du cr\u00e9dit consid\u00e9r\u00e9 comme fragile \u2013 les subprimes \u2013 dont les risques \u00e9taient connus mais sous-estim\u00e9s. Cette fois-ci, le risque se concentre sur un segment per\u00e7u comme exemplaire de stabilit\u00e9.<\/p>\n

Les obligations municipales sont en effet r\u00e9put\u00e9es \u00eatre parmi les actifs les plus s\u00fbrs du march\u00e9 obligataire am\u00e9ricain. Elles sont tr\u00e8s largement d\u00e9tenues, non seulement par des fonds sp\u00e9cialis\u00e9s, mais aussi par des caisses de retraite, des compagnies d\u2019assurance et une multitude d\u2019investisseurs particuliers. Leur attrait repose sur deux arguments forts : d\u2019une part, leur fiscalit\u00e9 avantageuse, puisqu\u2019elles sont exon\u00e9r\u00e9es d\u2019imp\u00f4t f\u00e9d\u00e9ral et souvent d\u2019imp\u00f4ts locaux ; d\u2019autre part, l\u2019id\u00e9e que les collectivit\u00e9s locales, soutenues par l\u2019\u00c9tat, ne feront jamais d\u00e9faut, puisque leurs revenus sont adoss\u00e9s \u00e0 l\u2019imp\u00f4t foncier, un flux r\u00e9gulier et contraignant pour les propri\u00e9taires.<\/p>\n

C\u2019est pr\u00e9cis\u00e9ment cette r\u00e9putation de solidit\u00e9 qui rend le risque actuel si dangereux. Tout le monde en d\u00e9tient, directement ou indirectement. Ces titres sont int\u00e9gr\u00e9s dans des portefeuilles d\u2019\u00e9pargne, dans les r\u00e9serves des assureurs, dans les fonds de pension et m\u00eame dans les bilans bancaires. Ils constituent une sorte de socle obligataire, suppos\u00e9 stable et pr\u00e9visible, sur lequel repose une large partie du syst\u00e8me financier am\u00e9ricain.<\/p>\n

Si la perception venait \u00e0 changer et si les contribuables refusaient de continuer \u00e0 payer leurs taxes fonci\u00e8res, c\u2019est tout l\u2019\u00e9difice qui vacillerait. Le risque ne se limite plus \u00e0 un compartiment p\u00e9riph\u00e9rique du march\u00e9, comme ce fut le cas avec les subprimes, mais touche directement un actif consid\u00e9r\u00e9 comme central et universellement s\u00fbr. C\u2019est cette diff\u00e9rence d\u2019\u00e9chelle et de nature qui fait craindre un choc bien plus profond que celui de 2008.<\/p>\n

Si le mouvement de refus de paiement s\u2019amplifie, voici ce qui pourrait se passer : Les districts scolaires voient leurs recettes chuter et se retrouvent incapables de payer les int\u00e9r\u00eats des school bonds. Les munis perdent leur r\u00e9putation d\u2019actifs s\u00fbrs, ce qui d\u00e9clenche des ventes massives. Les banques et fonds de pension, gros d\u00e9tenteurs de ces titres, enregistrent des pertes consid\u00e9rables. Comme ces obligations servent souvent de collat\u00e9ral dans les transactions interbancaires, leur d\u00e9pr\u00e9ciation provoque un ass\u00e8chement de la liquidit\u00e9. Les banques am\u00e9ricaines les plus expos\u00e9es font face \u00e0 une crise de confiance, qui peut rapidement se transformer en crise bancaire. La Fed est forc\u00e9e d\u2019intervenir pour racheter ces titres et injecter des liquidit\u00e9s, au risque de provoquer une nouvelle vague de cr\u00e9ation mon\u00e9taire massive et de miner encore la confiance dans le dollar.<\/p>\n

La diff\u00e9rence fondamentale avec 2008, c\u2019est que cette crise ne viendrait pas du syst\u00e8me bancaire en premier lieu, mais des citoyens eux-m\u00eames. Elle prendrait racine dans le refus de millions de contribuables de financer un syst\u00e8me qu\u2019ils jugent frauduleux ou insoutenable. Cela en fait une crise sociale, politique et financi\u00e8re \u00e0 la fois. Comme le souligne Vexler, deux chemins sont possibles : un \u201ccontrolled demolition\u201d, c\u2019est-\u00e0-dire une restructuration ordonn\u00e9e avec intervention des autorit\u00e9s mon\u00e9taires, ou un \u201cstraight demolition\u201d, un effondrement brutal et incontr\u00f4l\u00e9, qui plongerait les march\u00e9s obligataires et bancaires dans un chaos bien plus grave que celui de 2008.<\/p>\n

Ce risque latent sur le march\u00e9 des obligations municipales am\u00e9ricaines n\u2019arrive pas dans un vide, mais dans un contexte o\u00f9 le march\u00e9 obligataire mondial<\/a> est d\u00e9j\u00e0 sous une pression extr\u00eame. La confiance dans la dette publique est fragilis\u00e9e partout, et l\u2019apparition d\u2019un nouveau foyer de vuln\u00e9rabilit\u00e9 sur un compartiment r\u00e9put\u00e9 sans risque ne fait qu\u2019aggraver la situation.<\/p>\n

Au Japon, les rendements atteignent des records sur l\u2019ensemble de la courbe des taux, \u00e0 des niveaux jamais vus depuis plusieurs d\u00e9cennies :<\/p>\n

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Cette pouss\u00e9e traduit l\u2019essoufflement d\u2019un mod\u00e8le mon\u00e9taire<\/a> o\u00f9 la Banque du Japon, longtemps pilier du soutien mondial via sa politique de taux ultra-n\u00e9gatifs et de rachats massifs d\u2019actifs, n\u2019arrive plus \u00e0 contenir la d\u00e9fiance. Pendant des d\u00e9cennies, le Japon a offert aux march\u00e9s une source in\u00e9puisable de liquidit\u00e9 bon march\u00e9 gr\u00e2ce au yen carry trade : les investisseurs empruntaient en yen \u00e0 des taux proches de z\u00e9ro pour r\u00e9allouer ce capital vers des actifs plus r\u00e9mun\u00e9rateurs, qu\u2019il s\u2019agisse d\u2019actions am\u00e9ricaines, d\u2019obligations europ\u00e9ennes ou de march\u00e9s \u00e9mergents.<\/p>\n

Or, avec la remont\u00e9e brutale des rendements sur toute la courbe japonaise, ce m\u00e9canisme s\u2019essouffle. Le 10 ans et m\u00eame le 30 ans japonais atteignent des niveaux in\u00e9dits depuis des d\u00e9cennies, signe que la BoJ perd progressivement la main. Si les taux japonais poursuivent leur ascension, le risque est celui d\u2019une inversion violente du carry trade<\/a> : les capitaux rapatri\u00e9s vers le Japon pour couvrir des pertes de change ou s\u00e9curiser des positions d\u00e9clencheraient des ventes massives sur les march\u00e9s mondiaux, \u00e0 commencer par les obligations am\u00e9ricaines et europ\u00e9ennes.<\/p>\n

Un tel retournement aurait un effet domino. Le financement mondial, dop\u00e9 depuis des ann\u00e9es par ce diff\u00e9rentiel de taux artificiellement maintenu, se retrouverait brutalement fragilis\u00e9. Les spreads obligataires s\u2019\u00e9carteraient, les devises \u00e9mergentes plongeraient et m\u00eame Wall Street verrait ses valorisations mises sous pression par ce reflux de liquidit\u00e9. Autrement dit, ce qui se joue au Japon n\u2019est pas une simple anomalie locale : c\u2019est une fissure dans l\u2019un des piliers discrets de la finance mondiale.<\/p>\n

En Allemagne, les emprunts d\u2019\u00c9tat \u00e0 30 ans reviennent \u00e0 des rendements comparables \u00e0 ceux observ\u00e9s lors de la crise de la dette souveraine europ\u00e9enne. Le Bund, jadis refuge incontest\u00e9, n\u2019\u00e9chappe plus aux secousses, signe que m\u00eame le socle de la zone euro est remis en question.<\/p>\n

La France, de son c\u00f4t\u00e9, voit ses OAT \u00e0 30 ans se tendre \u00e0 des niveaux qui rappellent le d\u00e9but de la crise financi\u00e8re mondiale. Pour un pays du \u201cc\u0153ur\u201d de la zone euro, ce glissement est in\u00e9dit et lourd de symboles : il place la France<\/a> sur la trajectoire d\u2019un \u00e9metteur p\u00e9riph\u00e9rique, avec une prime de risque d\u00e9sormais comparable \u00e0 celle de l\u2019Italie. Le 10 ans continue son ascension de mani\u00e8re inexorable cette semaine :<\/p>\n

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Au Royaume-Uni, les Gilts \u00e0 30 ans atteignent leurs plus hauts rendements depuis les ann\u00e9es 1990. Apr\u00e8s la crise de confiance de 2022, o\u00f9 le march\u00e9 avait brutalement sanctionn\u00e9 la politique budg\u00e9taire, la remont\u00e9e des taux longs confirme que la fragilit\u00e9 persiste.<\/p>\n

\u00c0 tout cela s\u2019ajoute une divergence croissante entre les grandes banques centrales. La Fed, la BCE et la BoJ ne sont plus align\u00e9es. Leurs politiques mon\u00e9taires suivent des trajectoires contradictoires : resserrement am\u00e9ricain, h\u00e9sitations europ\u00e9ennes, accommodement japonais. Cette d\u00e9connexion cr\u00e9e un climat instable qui \u00e9voque, pour certains observateurs, les d\u00e9s\u00e9quilibres des ann\u00e9es 1920, \u00e0 la veille de la grande crise de 1929.<\/p>\n

Dans un tel environnement, l\u2019\u00e9mergence d\u2019un risque syst\u00e9mique sur les school bonds et, plus largement, sur les obligations municipales am\u00e9ricaines appara\u00eet comme une pi\u00e8ce de plus dans un puzzle d\u00e9j\u00e0 inqui\u00e9tant. Elle accentue le sentiment que les piliers du syst\u00e8me obligataire mondial vacillent tous en m\u00eame temps.<\/p>\n

Un choc sur les obligations municipales am\u00e9ricaines ne resterait pas local ; il se grefferait sur des march\u00e9s mondiaux d\u00e9j\u00e0 fragilis\u00e9s et activerait plusieurs canaux de contagion :<\/p>\n