Az elmúlt hónapokban a költségvetés állapota kiemelt közéleti téma lett. Ráadásul a választásokhoz közeledve a kormány több, az államkasszát közvetlenül érintő intézkedést jelentett be, így érthető a fokozott érdeklődés. A központi alrendszer 2025-ben 5738,7 milliárd forintos hiánnyal zárt. Ez azonban pénzforgalmi szemléletű adat, vagyis azt mutatja, mennyi pénz folyt be, és mennyi ment ki ténylegesen az adott évben. A folyamatok megértéséhez ugyanakkor sokszor az eredményszemléletű mutató az irányadó. Erre vonatkozóan még nincs végleges 2025-ös adat.
A várakozások azonban kedvezőek. Jó esély van rá, hogy a kormány által kitűzött 5 százalékos hiánycél teljesült, sőt az egyenleg akár ennél is kissé kedvezőbben alakulhatott. Ezt erősíti meg a Magyar Nemzeti Bank friss jelentése is. Az előzetes pénzügyi számlák alapján az államháztartás hiánya 4,7 százalék lehetett. Ez már közelebb visz a valós költségvetési pozíció megértéséhez. Kétségtelen, a bejelentett fogyasztásélénkítő és jóléti intézkedések komoly terhet rónak a kiadási oldalra. Az állam többet költ, ez rövid távon növeli a hiányt. De a kép nem ennyire egyoldalú.
A háztartásokhoz kerülő pluszforrások egy része megjelenik a fogyasztásban. Ez növeli az áfabevételeket, és élénkítheti a gazdasági növekedést is. A magasabb bevételek és az erősebb gazdasági teljesítmény pedig részben ellensúlyozhatják a többletkiadásokat. A költségvetés helyzete tehát nem csupán a hiány nagyságáról szól. Legalább ennyire fontos, milyen hatásokat indítanak el az intézkedések. A témáról most szakértőket kérdeztünk: Árokszállási Zoltán, az MBH Elemzési Centrum igazgatója, valamint Sümegi Ákos, a központ makrogazdasági elemzője osztotta meg velünk véleményét a költségvetés helyzetéről és a várható folyamatokról.
Régiós tükörben a magyar költségvetés: hiány, kamatterhek és kilátások
A költségvetést nem érdemes elszigetelten vizsgálni. A régiós összehasonlítás sokat elárul a folyamatokról. A 2020 előtti években a térség országaira jellemzően fegyelmezettebb gazdálkodás volt a jellemző. A GDP-arányos hiány többnyire 3 százalék alatt maradt. Ez viszonylag stabil költségvetési pályát jelentett. A fordulatot 2020 hozta el. A Covid–19 világjárvány kitörése az egész régiót megrázta. A gazdaság leállása jelentős bevételkiesést okozott. Kevesebb adó folyt be, miközben a kiadások emelkedtek. A kormányok közben igyekeztek tompítani a lezárások hatásait.
Támogatásokat vezettek be, élénkítő csomagokat indítottak, munkahelyeket próbáltak megvédeni. Ennek ára volt. A költségvetési hiány gyorsan megugrott. Így 2020-ban már nemcsak egyes országokban, hanem régiós szinten is látványos hiánynövekedést láthattunk. A korábbi, 3 százalék alatti szint hirtelen a múlté lett. „A magyar büdzsének a viszontagságok ellenére 2024-re sikerült utolérnie a régiót, és megelőztük Szlovákiát és Lengyelországot is Románia mellett, azaz relatíve javult a költségvetési pozíció. Mindez hozzájárulhatott a vártnál gyengébb gazdasági növekedési számokhoz is 2024-ben” – mondta az Indexnek Árokszállási Zoltán.
Az MBH Bank elemzési igazgatója hozzátette, hogy az előrejelzésük szerint „a magyar költségvetési hiány 2026–2027-ben is 5 százalék körül alakulhat. Idén valamivel efölött lehet, jövőre viszont már kissé ez alá csúszhat. Vagyis érdemi, de lassú korrekció rajzolódik ki. Ha mindezt összevetjük az Európai Bizottság novemberben publikált prognózisával, érdekes kép bontakozik ki.” A számok alapján 2027 végére a hiány még mindig a második legalacsonyabb lehet a régióban. Ez azt jelenti, a költségvetési mozgástér szűk ugyan, de a térség több országához képest a pozíció nem számít kirívóan rossznak. A kérdés inkább az, hogy a hiány csökkenése tartós pályára áll-e, és milyen növekedési környezetben valósul meg.
A teljes hiány önmagában nem mond el mindent. Legalább ilyen fontos az elsődleges egyenleg alakulása, vagyis a kamatkiadások nélküli költségvetési pozíció. Ha ezt nézzük, Magyarország kifejezetten jól áll a régióban. 2023-ban és 2024-ben is nálunk volt a legkedvezőbb az elsődleges egyenleg. Tehát a működési és szakpolitikai döntések önmagukban nem lógtak ki a térségből. A problémát elsősorban a kamatkiadások okozták. Ezek terhelték meg igazán a 2023–2024-es költségvetést.
Ebben nagy szerepe volt a Prémium Magyar Állampapír (PMÁP) konstrukciónak. Ez az állampapír az előző évi infláció felett fizet kamatot. Márpedig 2022-ben és 2023-ban Magyarországon 10 százalék felett volt az átlagos infláció. A magas infláció így automatikusan megemelte a 2023-as és 2024-es kamatfizetéseket. Itt jól látszik a pénzforgalmi és az eredményszemléletű hiány közötti különbség is. A 2025-ben kifizetett kamatok pénzforgalmi alapon jóval magasabbnak tűnnek a 2024-esnél.
Ezek egy része azonban a 2024-es időszakhoz kapcsolódik, eredményszemléletben oda kell elszámolni. „Vagyis a számok mögé nézve a kép árnyaltabb: a költségvetés alapfolyamatai kedvezőbbek, a nagy kilengéseket döntően a korábbi inflációs hullám és az ahhoz kötött kamatszerkezet okozta” – mondta az Indexnek Sümegi Ákos. Noha 2026-2027 vonatkozásában az elsődleges egyenleg várhatóan romlik majd a kormányzati jóléti bejelentések hatása miatt, viszont a kamatkiadások enyhe mérséklődése és a gazdasági növekedésből fakadó bevételnövekedés miatt a költségvetési hiány vélhetően így sem fog az egekbe emelkedni.
Még ha az elsődleges egyenleg kissé romlik is, a kép nem válik drámaivá. Egy, a GDP 1 százalékát valamelyest meghaladó, de a 2 százalékot el nem érő elsődleges hiány továbbra is kedvezőnek számítana. Régiós összevetésben ez még mindig az egyik legjobb mutató lenne.
„Az államadósság fenntarthatósága szempontjából mindez jó hírt jelent, különösen a várható kamatcsökkentés és hozammérséklődés fényében. A Költségvetési Tanács decemberi anyagában az államadósság implicit kamatterhére 5,7 százalékot jelzett előre 2026-ra” – tette hozzá Árokszállási Zoltán.
A finanszírozási környezet lassan kedvezőbbé válhat. A devizaadósság-kibocsátások alacsonyabb kamata, és a mérséklődő hazai kamatszint együtt csökkentheti az állam kamatterheit. A várakozások szerint a Magyar Nemzeti Bank által meghatározott jegybanki alapkamat a jelenlegi 6,5 százalékról 2026 végére érdemben 6 százalék alá süllyedhet. Ezzel párhuzamosan a forintos állampapírhozamok is csökkenhetnek. Az év végére a 10 éves, forintban denominált állampapír hozama is tartósabban 6,5 százalék alá kerülhet.
Csökkenő kamatteher, élénkülő növekedés – fordulat jöhet az adósságpályán?
Mindez az úgynevezett implicit kamat – vagyis az államadósság átlagos kamatterhe – fokozatos, mérsékelt csökkenését vetíti előre. Közben a reálgazdaság is élénkülhet. Ha a növekedés 2027-től érdemben beindul, az javíthatja az elsődleges egyenleget. Így a költségvetési hiány 5 százalék alá csökkenhet, majd évről évre fokozatosan mérséklődhet. A nominális GDP-növekedés 2026 és 2028 között átlagosan meghaladhatja a 7 százalékot. Ennek oka, hogy – az elmúlt évekhez hasonlóan – a GDP-deflátor várhatóan az infláció felett alakulhat. A gyorsabb nominális bővülés pedig segíthet az államadósság-ráta lefaragásában.
Itt érdemes egy kis kitérőt tenni. És ezt részletesebben megmagyarázni. Képzeljük el, hogy az államnak van egy hatalmas hitele, ami után kamatot kell fizetnie. Az „implicit kamat” egyszerűen azt jelenti, hogy átlagosan mennyibe kerül ez a hitel évente. Ha a kamatok csökkennek, akkor az államnak kevesebb pénzt kell kamatra költenie. Olyan ez, mintha egy család olcsóbban tudná újrahitelezni a lakáshitelét. Közben, ha a gazdaság jobban teljesít – több termék készül, több szolgáltatást adnak el –, akkor több adó folyik be.
Így javul az úgynevezett elsődleges egyenleg, vagyis a kamatok nélküli költségvetési mérleg. Ha több a bevétel és kisebb a kamatteher, akkor a teljes hiány is csökkenhet. Így mehet 5 százalék alá, majd évről évre tovább mérséklődhet. A „nominális GDP-növekedés” pedig annyit jelent, hogy összességében mennyivel nő a gazdaság értéke forintban mérve. Ebben benne van a valódi növekedés és az áremelkedés hatása is. Ha ez évente átlagosan 7 százalék felett alakul, az segít abban, hogy az államadósság aránya csökkenjen.
Még egyszerűen fogalmazva: ha a gazdaság gyorsabban nő, mint az adósság, akkor az adósság „súlya” idővel egyre kisebb lesz.
Ha ez a pálya megvalósul, 2028-tól évente 1–2 százalékponttal csökkenhet az adósságráta. Ez nem látványos, de stabil és fenntartható mérséklődés lenne.
Sümegi Ákos szerint eközben azt látjuk, hogy a régiós országokban a rövid távú államadósság folyamatok több helyen jelentős romlásban vannak. Az Európai Bizottság novemberi előrejelzése szerint a lengyel államadósság GDP-arányos rátája a 2025-ös, 60 százalékot közelítő szintről 69 százalék fölé, a román ráta 59 százlaékról 63 százalék közelébe, a szlovák ráta pedig 62-ről 67 százalék környékére ugorhat 2027-re. Miközben még Csehország esetében is némi emelkedést vár az Európai Bizottság, 43-ról 45 százalékra (2025-ról 2027-re).
Az Európai Bizottság előrejelzése szerint Magyarországon is enyhén emelkedhet az adósságráta a következő években. A hazai mutató ráadásul eleve magasabb, mint több régiós országé. A különbség inkább a dinamika. Több szomszédos országban az elmúlt években kifejezetten látványos volt az eladósodás gyorsulása. Lengyelország esetében az államadósság aránya 2022-ben még 50 százalék alatt volt. Most viszont már a 70 százalékos szint közelébe emelkedhet. Ez rövid idő alatt jelentős ugrás.
Románia szintén meredek pályát mutat. Az ország, amely jelenleg komoly költségvetési kiigazításra kényszerül, 50 százalék alatti szintről 2027 végére jóval 60 százalék fölé emelheti az adósságrátáját. Ezzel szemben a magyar GDP-arányos államadósság az elmúlt időszakban jóval stabilabban alakult. Nem volt látványos kilengés, inkább hullámzó, de kontrollált pálya rajzolódott ki. Igaz, hasonló stabilitás figyelhető meg Csehország esetében is, ráadásul alacsonyabb adósságszint mellett. Ez arra utal, hogy a régión belül nemcsak a szint, hanem a pálya fenntarthatósága is kulcskérdés.
Csökkenő hozamfelár, erősödő bizalom – mit üzen a piac a költségvetésről?
Arról is érdemes beszélni, hogy a költségvetés relatíve jó állapota magyarázatul szolgálhat az állampapírpiacon az utóbbi időben látott, stabil teljesítményre is. Ez pozitívan hathat vissza magára a költségvetésre is, hiszen az elmúlt időszakban a magyar hozamfelár elkezdett csökkenni a német 10 éves hozam felett, illetve magának a nominális hozamnak a szintje is mérséklődni kezdett, ami az egyébként jelentős mértékű kamatkiadásokat tudja visszafogni idővel. A német hozamok feletti felár 360-370 bázispont környékére csökkent, miközben az orosz-ukrán háború kirobbanását követően megugró inflációs periódus lecsengése után inkább 400 bázispont felett volt ez a felár.
Tehát a hozamfelár csökken, miközben a hiánytervek összességében emelkedő pályát mutatnak. Első ránézésre ez ellentmondásosnak tűnhet: nagyobb hiány, mégis kisebb felár. Fontos azonban, hogy a jelenség nem egyedi. Lengyelország esetében a 10 éves állampapírhozamoknál hasonló mozgás figyelhető meg. Vagyis nem kizárólag magyar sajátosságról van szó. A háttérben részben globális folyamatok állhatnak. Az elmúlt hónapok jelentős csökkenése után a JP Morgan EMBI Global hozamfelára 2007 óta nem látott alacsony szintre esett. Ez az index a feltörekvő piaci kötvények felárát méri a biztonságosnak tekintett papírokhoz képest.
Az MBH szakemberei arra is rávilágítottak, hogy ha a globális felár csökken, azt a régiós országok is megérezhetik. A magyar és a lengyel kötvények német papírok felett számított hozamfelára is követhette ezt a trendet. A jelenség egyik magyarázata, hogy a „kockázatmentesnek” tartott benchmark állampapírok – például az amerikai vagy a német kötvények – hozama magasabb egyensúlyi szintre kerülhetett. Ennek oka lehet a világszerte növekvő államadósság, a költségvetési költekezési tervek, valamint a fragmentálódó világgazdaság.
Ha a bázishozam emelkedik, a felár relatív értelemben csökkenhet, még akkor is, ha a kockázati megítélés érdemben nem változik. A régiós mozgások ezt tükrözik: a magyar hozamfelár mérséklődése nagyjából összhangban van a lengyel folyamattal. De itt is segítünk még az olvasóknak. Képzeljék el, hogy a pénzpiacon van egy „etalon”, amihez minden mást mérnek. Ilyenek például a német vagy az amerikai állampapírok. Ezeket nagyon biztonságosnak tartják, ezért ezek jelentik az alapot. Amikor azt mondjuk, hogy egy magyar vagy lengyel kötvénynek van „felára”, az azt jelenti: mennyivel kell többet fizetni érte a némethez képest. Ez a különbség mutatja a plusz kockázatot.
Ha világszinten csökken ez a felár – vagyis a befektetők kevésbé kérnek extra hozamot a feltörekvő országoktól –, akkor ezt a régiós országok is megérzik. Így a magyar és a lengyel kötvények felára is mérséklődhet a német papírokhoz képest. Van azonban egy másik fontos tényező. Ha a „biztos” német vagy amerikai kötvények hozama közben emelkedik, akkor az alap magasabbra kerül. Olyan ez, mintha megemelnénk a nullapontot. Ilyenkor a különbség – vagyis a felár – akár csökkenhet is, még akkor is, ha az adott ország megítélése nem változott sokat. Röviden: ha az alap hozam nő, a különbség kisebbnek tűnhet. A mostani régiós folyamatok, köztük a magyar és a lengyel felár csökkenése, nagyjából ezt a logikát követik.
Így a fentiek mellett a rövid kamatok oldaláról is érdemes megvizsgálni a hozamokra gyakorolt hatást. Az elmúlt két hónapban idehaza nagymértékben csökkenő kamatvárakozások mellett még mindig magasak a nominális hozamok nemzetközi összehasonlításban, ezért vélhetően még a kamatcsökkentés előtt szeretnék felvenni forint melletti pozícióikat a külföldi befektetők. Az ilyenfajta változás szintén a hozamok csökkenését eredményezheti, ha hiteles a jegybank, hiszen így nem kell tartani az infláció későbbi megemelkedésétől, ami a hozamokat megemelné.
„Valami hasonlót láttunk egyébként körülbelül egy évvel ezelőtt Lengyelországban is: a 2025 áprilisban a lengyel jegybank hirtelen sokkal lazább hangnemet ütött meg, amit gyorsan érdemi monetáris lazítás is követett, aminek következtében jelentősen csökkentek a lengyel államkötvény felárak is. Most, hogy Magyarországon is kamatcsökkentés várható, elképzelhető, hogy nagyrészt egyszerűen annyit látunk, hogy a magyar-lengyel hozamkülönbség visszatér a 2025 áprilisa előtti szintre” – magyarázta az Indexnek Árokszállási Zoltán.
Számos okot találhatunk tehát a magyar állampapírpiaci hozamok csökkenése mögött, azonban elég valószínű, hogy ha a magyar gazdasági fundamentumok nem lennének kellően stabilak, úgy nem következhetett volna be ez a kedvező folyamat. Előretekintve az MBH szakemberei szerint, a költségvetési hiány mérsékelten csökkenhet 2026-ot követően, és a növekedés várható beindulásával az államadósság GDP-arányos szintje is enyhe csökkenő pályára állhat. Az infláció alacsonyan tartása mellett mindez stabil állampapírpiacot eredményezhet, ami a költségvetési hiány finanszírozását is biztosíthatja.
Tehát a kép jóval árnyaltabb annál, mint amit a nominális hiányszámok első ránézésre sugallnak. A költségvetés mozgástere szűk, a kihívások valósak, de a régiós összevetés, az elsődleges egyenleg alakulása és a mérséklődő kamatkörnyezet együtt azt mutatják: a pálya nem fenntarthatatlan. Ha a kamatkiadások valóban csökkennek, a gazdasági növekedés fokozatosan erősödik, és az infláció tartósan alacsony marad, akkor a hiány mérséklődése és az adósságráta lassú csökkenése reális forgatókönyv. A következő évek kulcskérdése az lesz, hogy a fegyelmezett költségvetési politika és a növekedési fordulat egyszerre tud-e érvényesülni.
(Borítókép: Képünk illusztráció! Fotó: Papajcsik Péter / Index)
Kövesse az Indexet Facebookon is!
Követem!