Néhány hete még csak egyetlen hang törte meg az egyetértést a Magyar Nemzeti Bank Monetáris Tanácsában, a májusi kamatdöntő ülésen tehát már akadt olyan döntéshozó, aki kamatcsökkentésre szavazott, mostanra azonban a kérdés nem az, hogy érkezik-e újabb lazítás, hanem az, mekkora lesz annak mértéke. A piaci várakozások szerint a keddi ülésen újabb fordulóponthoz érkezhet a magyar monetáris politika. Bár várakozásaink szerint az alapkamat 25 bázisponttal, 6,25 százalékról 6 százalékra csökkenhet, az MBH elemzői szerint a testületen belül ennél nagyobb lépés lehetősége is felvetődhet:
50 bázispontos kamatvágásra vonatkozó javaslat sem lenne meglepő, még akkor sem, ha ennek elfogadására kevés esély mutatkozik.
De mi áll a várható kamatcsökkentés hátterében? Első ránézésre a helyzet egyértelmű: az infláció ismét a jegybanki cél alatt alakul, így a monetáris politika számára megnyílt a tér a lazításra (az év első öt hónapjában háromszor volt alatta). A Monetáris Tanács tagjainak azonban nem csupán az árindex alakulását kell figyelniük. Miközben a hazai infláció egyre kevésbé indokolja a magas kamatszint fenntartását, a nemzetközi pénzpiaci környezet, a forint árfolyama és a külső kockázatok továbbra is olyan tényezők, amelyeket a döntéshozók nem hagyhatnak figyelmen kívül. Éppen ezért a keddi ülés tétje túlmutat a várható 25 bázispontos kamatvágáson. A valódi kérdés az lesz, hogy a jegybank milyen üzenetet küld a következő hónapokra.
Az infláció már utat nyitott, de a jegybank még a kockázatokat figyeli
A döntéshozók mozgásterét elsősorban az inflációs folyamatok alakítják. Az áremelkedés üteme hónapok óta visszafogott, májusban 1,8 százalék volt az éves infláció, ami még a jegybank 2–4 százalékos toleranciasávjának alsó határát sem érte el. Ez olyan helyzetet teremtett, amelyben egyre nehezebb érveket találni a magasabb kamatszint fenntartása mellett. A jegybank számára viszont nem az infláció jelenlegi szintje, hanem a lehetséges kockázatok jelentik az igazi kihívást.
Az elmúlt hetekben a figyelem elsősorban a Közel-Keletre irányult, ahol az eszkalálódó konfliktus miatt ismét emelkedésnek indultak az energiaárak. Egy tartós olajársokk könnyen átgyűrűzhetne a hazai inflációba is, ami óvatosságra késztethetné a döntéshozókat. Az elmúlt napok fejleményei azonban éppen az ellenkező irányba mutatnak. Az Egyesült Államok és Irán között létrejött megállapodás nyomán enyhültek a piaci feszültségek, az olaj ára csökkenni kezdett, ami mérsékelheti az energiaoldali inflációs nyomást.
Ezzel párhuzamosan a hazai üzemanyagpiacon is kedvező fordulat következett be: a piaci árak már a korábban meghatározott védett szint alá kerültek, így annak esetleges kivezetése sem járna érdemi áremelkedéssel. A Monetáris Tanács mozgásterét egy másik folyamat is bővítheti. A legutóbbi kamatdöntést követően Varga Mihály külön is hangsúlyozta, hogy a forint árfolyama kulcsszerepet játszik az infláció kordában tartásában.
Azóta a magyar deviza tovább erősödött, ami nemcsak az importált infláció kockázatát mérsékli, hanem a jegybank számára is nagyobb rugalmasságot teremthet a kamatpálya alakításában. Mindez olyan környezetet rajzol ki, amelyben egy újabb kamatcsökkentés mellett egyre több érv sorakozik fel.
A keddi döntés ugyanakkor nem önmagában érdekes, hanem azért, mert irányt mutathat a következő hónapokra is. Az MBH elemzői szerint folyamatok alapján egyre valószínűbb, hogy a Magyar Nemzeti Bank nem áll meg egyetlen kamatvágásnál, hanem egymást követő üléseken, 25 bázispontos lépésekben folytathatja a lazítást. Ebben az esetben a nyár végére akár 5,5 százalékra süllyedhet az alapkamat. A piac számára azonban legalább ennyire fontos kérdés, hogy hol húzódhat a ciklus vége. Jelenlegi várakozásaink szerint az 5,5 százalékos szint elérése után az év hátralévő részében már nem következne újabb kamatcsökkentés.
Ennek oka, hogy több olyan támogató tényező is van, amelyből a piac már jelentős mértékben előre profitálhatott: „Egyelőre azonban úgy kalkulálunk, hogy év végéig nem lesz további vágás erről a szintről. Úgy véljük, jelenleg már nagyon nagy részt be lehetnek árazva a forint árfolyamába és az állampapírpiacba is az EU forrásokkal és az eurózónához való csatlakozással kapcsolatos pozitív várakozások” – magyarázta Árokszállási Zoltán, az MBH Elemzési Centrum igazgatója az Indexnek.
Tehát a piac az elmúlt időszakban beárazta az EU-forrásokkal és az euróbevezetéssel kapcsolatos kedvező forgatókönyveket, ami a forint erősödésében és a hozamok csökkenésében is megmutatkozott. Mindeközben a magyar jegybank mozgásterét nem kizárólag a hazai folyamatok határozzák meg. A tengerentúlról inkább az óvatosság jelei érkeznek, az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed kommunikációja a vártnál szigorúbb képet mutat. Így miközben Magyarországon egyre több érv szól a kamatcsökkentés mellett, a nemzetközi pénzügyi környezet továbbra sem feltétlenül támogat egy korlátlanul laza monetáris politikát.
Varga Mihály nem az a kapkodós ember
„Kamatvágás következik” – ezzel a tömör megállapítással kezdte elemzését Virovácz Péter, az ING vezető elemzője is, szerinte is a kérdés már nem az, hogy lép-e a jegybank, hanem az, hogy mekkora lesz a lépés. Kiemelte, a Magyar Nemzeti Bank márciusi Inflációs jelentésében vázolt pályához képest érdemben kedvezőbb inflációs környezet alakult ki. Ebben szerepet játszottak a korábbi, inflációt fékező kormányzati intézkedések – különösen a védett árak –, az új kormányzat egyes intézkedéseinek technikai hatásai, valamint a forint erősödése, amely növelte a gazdaság ellenálló képességét a külső sokkokkal szemben.
Így nemcsak az éves infláció lehet alacsonyabb a korábban vártnál, hanem a teljes inflációs pálya is lejjebb kerülhet, ráadásul kevésbé meredek lefutással. Virovácz szerint ez akár 125-150 bázispontos korrekciót is jelenthet a márciusi prognózishoz képest. Egy ekkora revízió mellett a kamatcsökkentés szinte magától értetődő. Az azonban már korántsem egyértelmű, hogy a döntéshozók megelégszenek-e egy 25 bázispontos lépéssel. Az inflációs kilátások javulásának mértéke alapján az 50 bázispontos csökkentés lehetősége is felmerülhet a Monetáris Tanács asztalán.
Az inflációs pálya mellett a piaci környezet is egyértelműen támogatja a kamatvágást, sőt akár a szokásosnál nagyobb mértékű vágást is. A forint az elmúlt egy évben közel 14 százalékot erősödött, mára a lélektani 350-es határ alatt is volt az euróval szemben.
„A márciusi kamatdöntéshez képest – amikor elkészült a legutóbbi MNB előrejelzés – bő 11 százalékos az erősödés. De még a múlt havi kamatdöntés óta is érdemi felértékelődést mutatott a forint. A hozamgörbe is masszívan lejjebb tolódott. Olyannyira, hogy a magyar tízéves kötvényhozam felára csupán 60-70 bázispont az amerikai tízéveshez képest és a német tízéves Bunddal szemben is már kevesebb, mint 220 bázispont a felár. Ez a mindenkori felár értékeinek alsó tizedébe tartozik” – olvasható az ING vezető elemzőjének jegyzetében.
A piaci környezet tehát egyértelműen támogató. Már csak azért is, mert a pénzügyi eszközök árazása alapján a befektetők be is árazták a kamatvágást. De a döntés körüli egyik legérdekesebb kérdés éppen az, hogy a Monetáris Tanács mennyire érzi sürgetőnek a kamatcsökkentést. Ha a testület úgy látja, hogy a makrogazdasági környezet tovább javult, a kockázati felárak csökkenése tartósnak bizonyul, és a nemzetközi környezetben sem jelennek meg újabb feszültségek – különösen az amerikai–izraeli–iráni viszonyrendszerben –, akkor akár az 50 bázispontos kamatvágás mellett is születhetnek érvek.
Egy ilyen döntés azonban több szempontból is váratlan lenne. A jegybank részéről az elmúlt időszakban nem érkezett olyan kommunikáció, amely egy ekkora lépést előrevetített volna, ráadásul a Varga Mihály vezette MNB eddigi működése inkább az óvatos, fokozatos és előre jelzett döntések irányába mutatott. Éppen ezért a piac számára nem a kamatcsökkentés ténye, hanem annak mértéke jelentheti a valódi meglepetést. Bár szakmai alapon az 50 bázispontos lazítás mellett is felhozhatók érvek, a valószínűbb forgatókönyv továbbra is a 25 bázispontos kamatcsökkentés.
(Borítókép: Varga Mihály 2023. december 13-án. Fotó: Németh Kata / Index)
Itt állítsa be, hogy az Index az elsők között legyen a Google-találatokban!
Kövesse az Indexet Facebookon is!
Követem!